SELETUSKIRI 1. ETTEPANEKU TAUST • Ettepaneku põhjused ja eesmärgid Käesolev ettepanek on osa noteerimist käsitleva õigusakti paketist – meetmekogumist, mille eesmärk on suurendada avalike kapitaliturgude atraktiivsust ELi äriühingute jaoks ning hõlbustada väikeste ja keskmise suurusega ettevõtjate (VKEde) juurdepääsu kapitalile. See on kooskõlas kapitaliturgude liidu põhieesmärgiga parandada ELi äriühingute, sealhulgas väiksemate äriühingute juurdepääsu turupõhistele rahastamisallikatele nende arengu igas etapis. Börsil noteeritud äriühingud edestavad sageli aastase tulukasvu ja töökohtade loomise poolest noteerimata eraettevõtjaid. Avalikel turgudel noteerimine võimaldab äriühingutel mitmekesistada oma investoribaasi, vähendada sõltuvust pangalaenudest, pääseda lihtsamini juurde täiendavale omakapitali- ja laenupõhisele rahastusele (teiseste pakkumiste kaudu), parandada oma nähtavust üldsuse seas ja suurendada enda kaubamärgi tuntust. Alates kapitaliturgude liidu esimese tegevuskava avaldamisest 2015. aastal on tehtud edusamme püüdluses muuta äriühingute, eelkõige VKEde juurdepääs avalikele turgudele lihtsamaks ja odavamaks. 2018. aasta jaanuaris kehtestati finantsinstrumentide turgude teise direktiiviga (MiFID 2) uus mitmepoolsete kauplemissüsteemide kategooria – VKEde kasvuturud –, et motiveerida VKEsid kapitaliturgudele minema . 2019. aastal kehtestati uued ELi eeskirjad, et vähendada bürokraatiat ja VKEde kasvuturgudel noteeritud äriühingute regulatiivset koormust, säilitades samas kõrgel tasemel investorikaitse ja turu usaldusväärsuse . Vaatamata kehtestatud muudatustele väidavad sidusrühmad endiselt, et vaja on täiendavaid regulatiivseid meetmeid, mille abil muuta noteerimisprotsess sujuvamaks ja emitentide jaoks paindlikumaks. 2020. aasta septembris vastu võetud uues kapitaliturgude liidu tegevuskavas teatati, et „väikeste ja innovatiivsete ettevõtete rahastamisvõimaluste edendamiseks ja mitmekesistamiseks soovib komisjon lihtsustada avalike turgude noteerimiseeskirju“. Sellest lähtuvalt ja määrusele (EL) 2019/2115 tuginedes moodustas komisjon VKEdega tegeleva sidusrühmade esindajate tehnilise eksperdirühma (TESG), mis kinnitas sidusrühmade muret seoses sellega, et äriühingute ja eelkõige VKEde börsil noteerimise toetamiseks on vaja täiendavaid seadusandlikke meetmeid. TESG esitas 2021. aasta mai lõpparuandes 12 soovitust selle kohta, kuidas muuta noteerimisraamistikku nii reguleeritud turgudel kui VKEde kasvuturgudel . 15. septembril 2021 teatas president von der Leyen Euroopa Parlamendile ja nõukogu eesistujariigile adresseeritud kavatsusavalduses seadusandlikust ettepanekust, mille eesmärk on hõlbustada VKEde juurdepääsu kapitalile ja mis on lisatud komisjoni 2022. aasta tööprogrammi . Äriühingu börsil noteerimise otsus on keeruline ja seda mõjutavad mitmesugused tegurid, millest paljud jäävad reguleerivate asutuste haardeulatusest välja ning mida ei saa seetõttu seadusandliku sekkumisega otseselt mõjutada. Näiteks ökosüsteemi omadused, mis määravad noteerimisteenuste hinna, geopoliitiline ebastabiilsus, Brexit, COVID-19, keskpanga poliitika ja inflatsioon – kõik see on mõjutanud (ja mõjutab edaspidigi) otsust selle kohta, kas, millal ja millisel börsil väärtpaberid noteerida ning kas ELi börsile jääda. Regulatiivsed nõuded ning nende täitmisega seotud kulud ja koormus on samuti olulised tegurid, mida äriühingud börsile mineku ja börsile jäämise üle otsustamisel arvesse võtavad. Noteerimist käsitleva õigusakti paketiga nähakse ette sihipärased meetmed, mille eesmärk on i) vähendada regulatiivset koormust, kui seda peetakse ülemääraseks (st kui reguleerimisega võiks tagada sidusrühmade jaoks investorite kaitse ja turu usaldusväärsuse kulutõhusamal viisil), ning ii) suurendada äriühinguõigusega äriühingu asutajatele või kontrollivatele aktsionäridele antavat vabadust valida, kuidas jaguneb hääleõigus pärast aktsiate kauplemisele lubamist. Noteerimisprotsessi suhtes kohaldatav reguleeriv raamistik on mitmetahuline. Äriühingud peavad täitma regulatiivseid nõudeid esmase avaliku pakkumise (IPO) eel, selle ajal ja pärast seda. Käesolevas ettepanekus keskendutakse regulatiivsetele tõketele, mis esinevad esmase avaliku pakkumise eelses etapis, ja asjaolule, et ELi äriühingute võimalused noteerimisel sobivaid juhtimisstruktuure valida ei ole võrdsed. Lisaks direktiivi ettepanekule tehakse veel kaks seadusandlikku ettepanekut: i) ettepanek võtta vastu määrus, millega muudetakse prospektimäärust, turukuritarvituse määrust ja finantsinstrumentide turgude määrust , ii) ettepanek võtta vastu direktiiv, millega tunnistatakse kehtetuks noteerimisdirektiiv ning iii) ettepanek võtta vastu direktiiv, millega muudetakse finantsinstrumentide turgude direktiivi (MiFID 2). Mõlema ettepaneku eesmärk on ühtlustada ning selgitada esmase ja järelturu suhtes kohaldatavaid avalikustamisnõudeid, säilitades samas vajalikul tasemel investorikaitse ja turu usaldusväärsuse. Kavandatava direktiivi abil, millega tunnistatakse kehtetuks noteerimisdirektiiv ja muudetakse MiFID 2, soovitakse ka suurendada VKEsid käsitlevate investeeringuanalüüside (tagasihoidlikku) arvu. Üks peamisi probleeme, mille tõttu asutajad ja pereettevõtted hoiduvad börsile minemast (esmase avaliku pakkumise eelses etapis), on hirm kaotada äriühingu noteerimise korral selle üle kontroll. Noteerimisega kaasneb osaluse nn lahjenemine ning seega asutajate ja pereettevõtete kontrolli vähenemine äriühingusse tehtavate oluliste investeeringute ja selle tegevust puudutavate otsuste üle. Äriühingud, eelkõige VKEd, oleksid tõenäoliselt rohkem huvitatud oma väärtpaberite avalikel turgudel noteerimisest, kui kontrollivate aktsionäride otsustusõigus äriühingus säiliks ka pärast noteerimist. Siis saaksid nad ka edaspidi kujundada äriühingut vastavalt oma strateegilisele nägemusele, kasutades samas börsil noteeritud äriühingu staatusega kaasnevaid eeliseid ja kaasates piisavalt rahalisi vahendeid, mis õigustaks noteerimisprotsessi läbimiseks tehtud pingutust. See kehtib eelkõige väiksemate pereettevõtete, idufirmade ja selliste ettevõtete puhul, kes käivitavad pikaajalisi projekte, mille algsed kulud on märkimisväärselt suured. Kõiki neid äriühinguid võib ähvardada oht olla liigselt mõjutatud avalike turgude kõikumisest või osutuda vaenuliku ülevõtmise ohvriks. Need äriühingud saaksid ka kõige rohkem kasu äriühingu noteerimisest VKEde kasvuturul, mis on spetsiaalselt VKEde jaoks loodud mitmepoolsete kauplemissüsteemide kategooria, mille puhul kehtivad neile leebemad regulatiivsed nõuded. Väiksemate äriühingute vajadus mitmekesiste rahastamisallikate järele võib olla suurem kui suurematel äriühingutel, sest nende profiil on tavaliselt riskantsem, nad on potentsiaalsetele investoritele vähem nähtavamad, nad ei saa endale lubada äriühingu noteerimist välismaistel börsidel ning mõnel juhul on neil suurem laienemisvajadus. Seega, võttes arvesse, et juurdepääs avalikele turgudele on eriti oluline väiksemate ja kiiresti kasvavate äriühingute jaoks, keskendutakse käesolevas ettepanekus VKEde kasvuturgudel noteerivatele äriühingutele. Mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur on tõhus mehhanism, mis võimaldab äriühingu omanikel säilitada äriühingus otsustusõigus, kuid hankida samas rahalisi vahendeid avalikelt turgudelt. Selline aktsiastruktuur võimaldab aktsionäril (või aktsionäride rühmal) säilitada äriühingus kontrollosalus, ilma et ta peaks tegema osaluse suuruse suhtes proportsionaalseid majanduslikke investeeringuid, mis tuleks teha siis, kui kõik aktsiad annaksid sama suure hääleõiguse. Mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur hõlmab tavaliselt vähemalt kahte aktsiaklassi ning eri klassi kuuluvad aktsiad annavad erineva arvu hääli. Mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur on vaid üks olemasolevatest kontrolli tagamise mehhanismidest, mis võimaldavad finantsomandi ja hääleõiguse vahelist lahknevust ning millest tulenevalt saab aktsionär suurendada oma kontrolli äriühingus, ilma et tal oleks selles proportsionaalne osalus. 2007. aastal avaldatud uuring, mis käsitleb äriühingu osaluse ja kontrolli vahelist proportsionaalsust liikmesriikides, näitas, et võimalikud mehhanismid kontrolli suurendamiseks/säilitamiseks hääleõiguse suurendamise abil võivad muu hulgas hõlmata ka lojaalsusaktsiate, hääleõiguseta aktsiate, hääleõiguseta eelisaktsiate ja hääleõiguse ülemmäärade rakendamist. Siiski on enamiku nende aktsiate kui jäigema ülesehitusega alternatiivse aktsiastruktuuri puhul piiratud rahaliste vahendite hulk, mida saab esmase avaliku pakkumise etapis ja jätkuemissioonide kaudu kaasata. Lojaalsusaktsiad jällegi on kontrolli suurendamise mehhanism, mis on loodud konkreetselt selleks, et soodustada investorite pikaajalist osalust. See toob küll kaasa püsivama ja pikaajalisema omandiõiguse, kuid ei suurenda niivõrd huvi üldsuselt vahendite hankimise vastu. Kuna üldiselt peaksid lojaalsusaktsiad suurendama kontrollivate aktsionäride jaoks hääleõigust vähemal määral kui mitu häält andvad aktsiad ning kuna nende puhul on tavaliselt suurema hääleõiguse saamise eelduseks kindel hoidmisaeg, on need asutajate ja pereettevõtete jaoks vähem huvipakkuvad. Seda kinnitavad empiirilised tõendid, mis on näidanud, et teatavates liikmesriikides ei ole lojaalsusaktsiate kasutuselevõtt avalikele turgudele minevate äriühingute arvu suurendanud. Seevastu võimaldaksid mitu häält andvad aktsiad asutajatel säilitada kontrolli olukorras, kus nad müüvad suurema osa äriühingusse tehtud investeeringuga saadud osalusest, kuna majanduslik huvi ja hääleõigus on omavahel vähem seotud. Mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri kasutuselevõtt äriühingus toob kaasa selle, et teiste aktsionäride (investorite) otsustusõigus on nende majanduslike investeeringute suhtes väiksem. Kui nõuetekohaseid leevendavaid meetmeid ei võeta, võib selline vähendatud hääleõigus põhjustada teatavaid probleeme. Sellised probleemid on muu hulgas näiteks aktsionäride kinnistumine, äriühingu varade koondumine ja üldiselt kontrolliva aktsionäri erahüvede väljavõtmine näiteks seotud osapoolte tehingute kaudu. Lisaks võib mitu häält andvate aktsiate nn lahjendusefektiga kaasneda see, et aktsionärid blokeerivad teatavad otsused, sealhulgas need, mis käsitlevad kestlikkuseesmärke, seistes hea pigem kontrolliva aktsionäri huvide kui äriühingu pikaajalise kestliku arengu eest. Neid võimalikke probleeme saab siiski ennetada, kehtestades vähemusaktsionäride ja ettevõtte huvide kaitseks meetmeid, nagu häälte kasutamise ülemmäär, aegumisklauslid ja teatavatel juhtudel (näiteks kestlikkuse küsimuste puhul) mitu häält andvate aktsiate kasutamise piiramine. ELis valitseb praegu mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri kasutamise osas killustatus, mistõttu on ELi äriühingutel väärtpaberite börsil noteerimiseks ebavõrdsed võimalused. Mõned liikmesriigid, näiteks Rootsi ja Taani, on lubanud kasutada mitu häält andvaid aktsiaid peaaegu oma kapitaliturgude loomisest alates. Sellist aktsiastruktuuri kasutavate börsil noteeritud äriühingute osakaal on Rootsis olnud alati üle 40 % ning Soomes ja Taanis moodustavad nad suurema osa börsil noteeritud äriühingutest, kui võtta aluseks turukapitalisatsioon. Seevastu on mõned liikmesriigid mitu häält andvate aktsiate kasutamise keelanud. Mõnel juhul kohaldatakse keeldu üksnes börsiettevõtete suhtes, näiteks Saksamaal ja Belgias, mõnel juhul kehtib keeld aga kõigile äriühingutele, näiteks Austrias ja Horvaatias. Mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri kasutamisega seotud praegused lahknevused riiklikes süsteemides panevad eri liikmesriikide äriühingud ebavõrdsesse olukorda. Nende liikmesriikide ettevõtjad ja äriühingud, kus mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur on keelatud, on ebasoodsamas olukorras kui nende liikmesriikide ettevõtjad ja äriühingud, kus selline struktuur on lubatud. Ettevõtjad ja äriühingud, kes soovivad hakata rakendama mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri ja saada kasu sellega kaasnevast paindlikkusest, peavad valima, kas jääda börsiväliseks ettevõtjaks või kolida teise liikmesriiki (või kolmandasse riiki), mis tähendab, et nende rahastamisvalikud on piiratud ja nende kapitalikulud suuremad. See mõjutab eelkõige VKEsid ja varajases arenguetapis olevaid idufirmasid, kellel puuduvad vahendid teises liikmesriigis või kolmandas riigis noteerimisega seotud lisakulude katmiseks. Käesoleva ettepaneku eesmärk on saavutada nende siseriiklike õigusaktide minimaalsel tasemel ühtlustamine, milles käsitletakse VKEde kasvuturgudel noteerivate äriühingute mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuure, jättes samas liikmesriikidele nende rakendamisel piisavalt paindlikkust. Kuigi reguleeritud turud on üldiselt sobivamad suurematele ja küpsematele äriühingutele, loodi VKEde kasvuturud suuresti väiksemate äriühingute noteerimiseks ning VKEde kasvuturgude reguleerimisel võetakse arvesse VKEde eripära. VKEde kasvuturgudel noteerivad aga oma väärtpabereid ka äriühingud, kes ei ole VKEd. Muudel äriühingutel kui VKEd on üldiselt likviidsemad väärtpaberid ja seega võimaldab nende kaasamine saada VKEde kasvuturgudel suuremat kauplemistasu, et säilitada nende ärimudeli kasumlikkus. Selleks et tagada selgus investorite jaoks, kohaldatakse praegu kõigi VKEde kasvuturgudel tegutsevate emitentide suhtes samu eeskirju, olenemata äriühingu suurusest. Kooskõlas selle lähenemisviisiga antakse käesoleva ettepaneku kohaselt kõigile äriühingutele, kes taotlevad esimest korda oma aktsiate kauplemisele võtmist VKEde kasvuturul, võimalus hakata kasutama mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri. Käesoleva ettepanekuga nähakse ette meetmed, mille abil tagada vähemusaktsionäride ja äriühingu huvide kaitse. Nende kaitsemeetmete toimimiseks peavad kõik liikmesriigid tagama, et otsus hakata kasutama mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri või ostus sellist struktuuri muuta – kui see mõjutab hääleõigust – võetakse vastu aktsionäride üldkoosolekul kvalifitseeritud häälteenamusega. Käesolevas ettepanekus sätestatud kaitsemeetmetega kehtestatakse ka mitu häält andvate aktsiate häälekaalu piirang, nähes ette piirangud kas mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri ülesehituse suhtes või selle suhtes, kuidas mitu häält andvatest aktsiatest tulenevat hääleõigust saab teatavate otsuste vastuvõtmisel kasutada. Nende kaitsemeetmete eesmärk on kaitsta vähemusaktsionäride ja äriühingu huve, tagades samas piisavalt paindlikud võimalused kontrollivate aktsionäride jaoks, et mitte vähendada huvi mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri kasutamise vastu. Lisaks on need kaitsemeetmed suures osas kooskõlas meetmetega, mida juba rakendatakse selliste liikmesriikide õigussüsteemides, kus mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuure reguleeriv kord toimib hästi. Seega tuleks nende liikmesriikide praegustes õigussüsteemides teha vaid väikesi kohandusi. • Kooskõla poliitikavaldkonnas praegu kehtivate õigusnormidega Mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuure reguleeritakse praegu üksnes riiklikul tasandil. Kavandatav direktiiv on kooskõlas selliste kehtivate ELi õigusaktide eesmärkidega, millega kehtestatakse nõuded börsiettevõtete suhtes ja kooskõlastatakse äriühinguõiguse siseriiklikke sätteid. Nende õigusaktide hulgas on äriühinguõiguse direktiiv, mille eesmärk on tagada samaväärne minimaalsel tasemel kaitse nii aktsionäridele kui ka võlausaldajatele. Sellega ühtlustatakse siseriiklikke sätteid, mis käsitlevad teatavaid äriühinguõiguse aspekte, näiteks aktsiaseltside asutamist, osakapitalinõudeid ja aktsionäridele tehtavaid väljamaksed. Kavandatava direktiivi kohaldamisala ei kattu äriühinguõiguse direktiivi kohaldamisalaga, mis ei reguleeri äriühingute aktsiastruktuure (sealhulgas mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri). Selle asemel käsitletakse seda aspekti käesolevas ettepanekus. Ettepaneku kohaselt nõutakse liikmesriikidelt, et nad kehtestaksid sätted äriühingu ja vähemusaktsionäride huvide kaitsmiseks, mis tähendab, et ettepanek on kooskõlas direktiivi (EL) 2017/828 poliitilise eesmärgiga, sealhulgas eesmärgiga edendada äriühingute pikaajalist kestlikku arengut ning kaitsta äriühingu ja selle vähemusaktsionäride huve seotud isikutega tehtavate tehingute puhul, olgugi et nende kahe õigusakti kohaldamisala on erinev (direktiiv käsitleb aktsionäride õigusi äriühingutes, mis on lubatud kauplemisele reguleeritud turgudel, käesolev ettepanek aga käsitleb aktsionäride õigusi äriühingutes, mis on lubatud kauplemisele VKEde kasvuturgudel). Samuti ei kattu kavandatava direktiivi kohaldamisala ülevõtmispakkumiste direktiivi kohaldamisalaga, kuna viimases on sätestatud eeskirjad, mida kohaldatakse ülevõtmispakkumiste objektiks olevate börsiettevõtete suhtes, et kaitsta aktsionäride huve. Oluline on, et ülevõtmispakkumiste direktiivi kohaldatakse ainult nende äriühingute suhtes, mis on lubatud kauplemisele reguleeritud turul, mitte aga nende äriühingute suhtes, mis on lubatud kauplemisele VKEde kasvuturul – viimased kuuluvad käesoleva ettepaneku kohaldamisalasse. Selle ettepaneku läbipaistvussätete eesmärgid sarnanevad siiski ülevõtmispakkumiste direktiivi eesmärkidega, keskendudes äriühingu aktsiakapitali struktuurile, aktsionäride struktuurile ning äriühingu väärtpaberitega seotud õigustele ja kohustustele. Kavandatav direktiiv on ka kooskõlas VKEde kasvuturge reguleerivate MiFID 2 sätetega. • Kooskõla muude liidu tegevuspõhimõtetega Ettepanek on täielikult kooskõlas kapitaliturgude liidu põhieesmärgiga muuta rahastamisallikad ELi äriühingutele ja eelkõige VKEdele paremini kättesaadavaks. See on kooskõlas mitme seadusandliku ja muu meetmega, mille komisjon võttis kapitaliturgude liidu 2015. aasta tegevuskava, kapitaliturgude liidu tegevuskava 2017. aasta vahearuande ja kapitaliturgude liidu 2020. aasta tegevuskava raames. Selleks et toetada töökohtade loomist ja majanduskasvu ELis, on kapitaliturgude liidu peamine eesmärk olnud algusest peale hõlbustada äriühingute, eelkõige VKEde juurdepääsu rahastamisallikatele. Alates kapitaliturgude liidu tegevuskava avaldamisest 2015. aastal on võetud mõningad sihipärased meetmed, et töötada välja sobivad rahastamisallikad, mis oleksid VKEdele kättesaadavad kõigis nende arenguetappides. 2017. aasta juunis avaldatud kapitaliturgude liidu tegevuskava vahearuandes otsustas komisjon seada ambitsioonikama eesmärgi ja keskenduda tõsisemalt sellele, et tagada VKEde juurdepääs avalikele turgudele. 2018. aasta mais avaldas komisjon VKEde kasvuturgude kasutamise edendamist käsitleva ettepaneku, mille eesmärk on vähendada VKEde kasvuturgude emitentide halduskoormust ja nõuete täitmisega seotud suuri kulusid, tagades samas kõrgel tasemel turu usaldusväärsuse ja investorikaitse; suurendada börsil noteeritud VKEde aktsiate likviidsust, et muuta need turud investorite, emitentide ja vahendajate jaoks atraktiivsemaks, ning hõlbustada mitmepoolsete kauplemissüsteemide registreerimist VKEde kasvuturgudena. Ettepanek VKEde kasvuturgude kasutamise edendamise kohta võeti vastu 2019. aasta novembris. Lisaks avaldas komisjon COVID-19 kriisi järel kapitaliturgude taastepaketi, mis koosnes ettepanekutest teha kapitaliturgude ja panganduse alastes õigusaktides sihipäraseid muudatusi, mille üldeesmärk on võimaldada kapitaliturgudel lihtsamini toetada ELi äriühinguid COVID-19 kriisist taastumisel. Kavandatud kapitaliturueeskirjade muudatuste eesmärk oli eelkõige vähendada regulatiivset koormust ja keerukust investeerimisühingute ja emitentide jaoks. Käesolev ettepanek lähtub kapitaliturgude liidu 2020. aasta tegevuskavast ja selle eesmärgist muuta rahastamisallikad ELi äriühingutele paremini kättesaadavaks (meede 2: avalikele turgudele juurdepääsu toetamine). Ettepanekus keskendutakse ülesandele leevendada regulatiivseid nõudeid, mille tõttu võib äriühing otsustada börsile mitte minna või börsile mitte jääda. Muid tegureid, mille tõttu emitendid võivad otsustada ettevõtet börsil mitte noteerida, näiteks kitsas investoribaas ja laenukapitali puhul kohaldatav soodsam maksustamiskord (võrreldes omakapitaliga), käsitletakse muude käivitatud ja tulevaste kapitaliturgude liidu algatuste raames, mis täiendavad käesolevas ettepanekus esitatud muudatusi ning mida tuleks analüüsida koos selle algatusega. Need algatused on seotud näiteks järgmisega: i) ELi ühtse juurdepääsupunkti loomine, et tagada investoritele paremini kättesaadavad ja võrreldavad andmed, muutes äriühingud investorite jaoks nähtavamaks, ii) ELi keskse kauplemise koondteabe süsteemi loomine, et muuta avaliku turu kauplemiskeskkond ja hinna leidmise protsess tõhusamaks, ning iii) laenuvahendite kasutamise soodustamise vähendamiseks ette nähtud kompensatsiooni (DEBRA) kehtestamine, et muuta omakapitali kaudu rahastamine äriühingute jaoks atraktiivsemaks (ja vähem kulukaks). Lisaks laiendatakse mitme komisjoni algatuse abil noteeritud omakapitaliinstrumentide jaoks veelgi investoribaasi. ELi VKEde esmaste avalike pakkumiste fond hakkab täitma peamise investori rolli, et tuua rohkem erainvesteeringuid VKEde börsikapitali, tehes koostööd institutsionaalsete investoritega ja investeerides fondidesse, mis keskenduvad VKEdest emitentidele. Kapitalinõuete määruse ja Solventsus II läbivaatamisega suurendatakse emitentide jaoks investoribaasi, soodustades pankade ja kindlustusandjate investeeringuid (pikaajalisse) börsikapitali. Käesolev ettepanek on kooskõlas ka 2022. aastal avaldatud uue Euroopa innovatsioonikavaga, kuna see muudaks kapitaliturud äriühingu asutajate jaoks atraktiivsemaks ning väärtpaberite avalikel turgudel noteerimise korral ei tuleks loobuda kontrollist äriühingu üle. Ettepanekus võetakse arvesse tõendeid, millele tuginevad tulevikukindluse platvormi seisukohad selle kohta, kuidas lihtsustada VKEde juurdepääsu kapitalile ning eelkõige VKEde väärtpaberite kauplemisele lubamise korda ja muid noteerimisega seotud kohustusi. Kuna käesoleva ettepaneku kohaselt võimaldataks suuremal hulgal VKEdel hankida rohkem ja mitmekesisematest allikatest rahalisi vahendeid VKEde kasvuturgudel noteerimise kaudu, mis põhinevad kõige sobivamal äriühingu juhtimise struktuuril, on see kooskõlas ka VKEde abipaketi eesmärgiga, mille president von der Leyen kuulutas välja 2022. aasta septembris peetud Euroopa Liidu olukorda käsitlevas kõnes. Samuti nähakse kaitsemeetmeid käsitlevate ettepaneku sätetega ette äriühingu huvide kaitse selliste otsuste tegemise vastu, mis tooksid endaga kaasa inimõiguste, kliimamuutuste ja keskkonnaga seotud negatiivsed tagajärjed või nende ohu. Seega on ettepanek kooskõlas komisjoni äriühingu üldjuhtimise poliitika eesmärgiga edendada äriühingute kestlikku ja vastutustundlikku käitumist ning sellest tulenevalt kooskõlas komisjoni ettepanekuga võtta vastu direktiiv, mis käsitleb äriühingute kestlikkusalast hoolsuskohustust ja mille eesmärk on tagada, et äriühingute üldjuhtimise süsteemide puhul võetaks arvesse inimõiguste ja keskkonnaga seotud aspekte. 2. ÕIGUSLIK ALUS, SUBSIDIAARSUS JA PROPORTSIONAALSUS • Õiguslik alus Ettepanek põhineb Euroopa Liidu toimimise lepingu (edaspidi „ELi toimimise leping“) artiklitel 114 ja 50. ELi toimimise lepingu artikliga 114 on ette nähtud võimalus võtta liikmesriikides nii õigus- kui ka haldusnormide ühtlustamiseks meetmeid, mille eesmärk on siseturu rajamine ja selle toimimine. Artiklile 114 võib tugineda eelkõige siis, kui liikmesriikide õigusnormide erinevused takistavad põhivabaduste kasutamist või tekitavad konkurentsimoonutusi ja mõjutavad seega otseselt siseturu toimimist. Kavandatava direktiivi eesmärk on kõrvaldada asjaolud, mis takistavad põhivabaduste kasutamist, näiteks piiravad kapitali vaba liikumist ja asutamisvabadust. Need takistused tulenevad ELis esinevatest erinevustest liikmesriikide äriühinguõiguses, kuivõrd mõned liikmesriigid ei võimalda oma äriühingutel minna avalikele turgudele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri kasutades. Sellega piiratakse nende juurdepääsu kapitalile ja takistatakse ühtse kapitalituru loomist ELis. ELi toimimise lepingu artikli 50 lõikega 1 ja eelkõige ELi toimimise lepingu artikli 50 lõike 2 punktiga g on ELile antud pädevus võtta meetmeid, et saavutada asutamisvabadus teataval tegevusalal, eelkõige „kooskõlastades vastavalt vajadusele tagatisi, mida liikmesriigid nõuavad äriühingutelt artikli 54 teises lõigus määratletud tähenduses nii osanike ja aktsionäride kui ka kolmandate isikute huvide kaitseks, pidades silmas selliste tagatiste muutmist võrdväärseks kogu liidu ulatuses“. Kavandatava direktiivi eesmärk on kehtestada kooskõlastamismeetmed, mis käsitlevad äriühingute aktsionäride ja muude sidusrühmade huvide kaitset, et vähendada siseriiklike eeskirjade vahelisi erinevusi ja vähendada asutamisvabadust takistavaid asjaolusid. • Subsidiaarsus (ainupädevusse mittekuuluva valdkonna puhul) Vastavalt ELi toimimise lepingu artiklile 4 tuleb siseturu väljakujundamiseks võetavaid ELi meetmeid hinnata Euroopa Liidu lepingu artikli 5 lõikes 3 sätestatud subsidiaarsuse põhimõtte alusel. Subsidiaarsuse põhimõtte kohaselt tuleks ELi tasandi meetmeid võtta ainult juhul, kui liikmesriigid üksi ei suuda piisaval määral saavutada kavandatava meetme eesmärke, mistõttu on vaja võtta meetmeid ELi tasandil. Kui mitu häält andvate aktsiatega seoses ELi tasandil meetmeid ei võeta, siis on vähetõenäoline, et liikmesriigid, kus praegu selline aktsiastruktuur ei ole lubatud, oma vastavaid eeskirju lähitulevikus ühepoolselt ja välise stiimulita muudavad. See on suuresti tingitud ajaloolistest põhjustest, nende riikide sidusrühmade vastuseisust ja asjaolust, et sajandite jooksul välja töötatud äriühinguõiguse muutmine on sageli keeruline. Selliste struktuuride ELi-ülese kasutuselevõtuga viivitamine võib tähendada seda, et riikides, kus mitu häält andvad aktsiad ei ole lubatud, jäävad rahastamisvõimalused väiksemate äriühingute jaoks endiselt kättesaamatuks. Isegi kui liikmesriigid otsustavad meetmeid võtta, võivad nende lähenemisviisid märkimisväärselt erineda ja seega võib killustatus veelgi süveneda. • Proportsionaalsus Kavandatava direktiivi eesmärk on aidata kaasa ühtse turu nõuetekohasele toimimisele ja kõrvaldada asjaolud, mis takistavad põhivabaduste kasutamist, näiteks piiravad kapitali vaba liikumist ja asutamisvabadust. Need takistused on tingitud erinevustest aktsiastruktuuridega seotud riiklike äriühinguõiguse süsteemide vahel ja puudutavad eelkõige äriühingu võimalust võtta kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur. Nimetatud eesmärgi saavutamiseks nähakse ettepanekuga ette üksnes ühtlustamise minimaalse taseme tagamiseks vajalikud nõuded ja seda ainult seoses õiguse peamise põhimõttega lubada mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur, lisades sätted minimaalsete kaitsemeetmete kohta, mis on vajalikud vähemusaktsionäride ja äriühingu huvide kaitsmiseks. Samuti on ettepaneku kohaldamisalasse arvatud üksnes VKEde kasvuturud, et hõlmata eelkõige VKEd, kes saaksid sellisest meetmest kõige rohkem kasu. Kavandatav direktiiv jätab liikmesriikidele piisava paindlikkuse sobitada ettepaneku sätted siseriiklikku õigusraamistikku. Selleks nähakse peale eeskirjade ette täiendavad meetmed, sealhulgas aktsionäride ja äriühingu huvide kaitsmiseks vajalikud meetmed, tingimusel et need on kooskõlas käesoleva direktiivi eesmärkidega, või võimaldatakse mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri kasutamine olukordades, mis ei kuulu ettepaneku kohaldamisalasse. Kooskõlas Euroopa Liidu lepingu artiklis 5 sätestatud subsidiaarsuse põhimõttega ei minda käesolevas direktiivi ettepanekus kaugemale, kui on vaja selle eesmärkide saavutamiseks. • Vahendi valik ELi ühtse turu integreerimine äriühinguõiguse ja eelkõige aktsiastruktuuride valdkonnas on kõige paremini saavutatav õigusaktide ühtlustamisega direktiivi abil. Direktiivi kasutamisega austatakse liikmesriikide erinevaid õiguskultuure ja äriühinguõiguse süsteeme ning võimaldatakse piisav paindlikkus ülevõtmisprotsessis, et ühiseid miinimumstandardeid saaks rakendada kooskõlas nende erinevate süsteemidega. Soovituse abil ei oleks selles poliitikavaldkonnas, kus tuvastati liikmesriikide siduvates õigusaktides suuri erinevusi, võimalik taotletavat ühtlustamiseesmärki saavutada. Ühtlustamine määruse abil ei jätaks aga liikmesriikidele piisavalt paindlikkust, et kohandada sätteid kohalike tingimustega ja tagada ELi eeskirjade kooskõla riikliku äriühinguõigusega laiemalt. 3. JÄRELHINDAMISE, SIDUSRÜHMADEGA KONSULTEERIMISE JA MÕJU HINDAMISE TULEMUSED • Praegu kehtivate õigusaktide järelhindamine või toimivuse kontroll Ei kohaldata. • Konsulteerimine sidusrühmadega Äriühingute ja eelkõige VKEde juurdepääs avalikele turgudele on viimastel aastatel olnud komisjoni pidevate hindamiste tähelepanu keskmes. Äriühingute jaoks avalikele turgudele sisenemisega kaasneva regulatiivse koormusega seotud küsimused tõstatati kapitaliturgude liidu kõrgetasemelise foorumi, sidusrühmade esindajate tehnilise eksperdirühma töö ja kapitaliturgude 2020. aasta liidu tegevuskava raames. Komisjon võttis arvesse ka Oxera uurimistöö raames tehtud ulatuslike teemakohaste uuringute tulemusi . Kõnealuste küsimuste kohta täiendavate tõendite saamiseks algatati 2021. aasta novembris tagasisidekorje ning avalik ja sihipärane konsultatsioon noteerimist käsitleva õigusakti kohta. Konsultatsioonid kestsid 14 nädalat (19. novembrist 2021 kuni 25. veebruarini 2022). Samuti korraldas komisjon 2022. aasta aprillis kaks tehnilise suunitlusega kohtumist/seminari valdkonna sidusrühmadega, et täpsustada täiendavalt kaalutavaid poliitikavariante. Lisaks tutvustas komisjon ettepaneku eesmärke 15. oktoobril 2021, 17. mail 2022 ja 30. mail 2022 Euroopa väärtpaberikomitee eksperdirühmale. Samuti korraldati ettepaneku eesmärkide tutvustamiseks 17. mail 2022 kohtumine Euroopa Parlamendi majandus- ja rahanduskomisjoni koordinaatoritega. Viimasena, 12. septembril 2022, korraldati kohtumine äriühinguõiguse eksperdirühmaga. Avalikud ja sihipärased konsultatsioonid Avalike ja sihipäraste konsultatsioonide käigus rõhutasid vastajad, et üks peamisi põhjuseid, miks kõrgtehnoloogia valdkonna suure kasvupotentsiaaliga emitendid otsustavad oma väärtpaberid noteerida liiduvälistes riikides (nt Ameerika Ühendriigid või Ühendkuningriik), on nendes jurisdiktsioonides emitentidele võimaldatav paindlikkus mitu häält andvate aktsiate kasutamisel . Samuti rõhutasid mõned vastajad, et mitmed ELi äriühingud on hiljuti otsustanud vahetada oma äriühingu põhikirjajärgset asukohta, liikudes riigist, kus mitu häält andvate aktsiate emiteerimise võimalused on piiratud (nt Itaalia, Saksamaa ja Hispaania), Madalmaadesse, kus lubatakse kasutada mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri ja lähenetakse sellele paindlikult . 64 % vastanutest pidas vajalikuks sätestada ELi õiguses, et kõigi ELi riikide emitendid võivad ELi kauplemiskohas noteerida, kasutades mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri. Enamik konsultatsioonile vastanutest (83 %) leidis, et riikides, kus mitu häält andvate aktsiate kasutamine on lubatud, on see julgustanud suuremal arvul äriühinguid taotlema äriühingu noteerimist avalikel turgudel. Küsimusele, kuidas mõjutab mitu häält andvate aktsiate kasutamine investorite huvi äriühingute vastu, vastas enamik vastanutest (peamiselt emitendid ja börsid), et mõju on kas positiivne või puudub . Need vastajad märkisid, et kui kehtestatud on teatavad kaitsemeetmed, siis ei vähenda mitu häält andvate aktsiate kasutamine investorite huvi, ning rõhutasid, kui oluline on tagada läbipaistvus, et investorid saaksid teha täielikult teadlikke investeerimisotsuseid. Need vastajad, kes leidsid, et mõju on negatiivne (sealhulgas kaks liikmesriikide pädevat asutust ja mõned investorite ühendused), tundsid muret põhimõtte „üks aktsia – üks hääl“ minetamise pärast. Üks vastaja märkis, et mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri kasutamine võib õõnestada äriühingu üldjuhtimise õigusraamistikuga kehtestatud vastutusmehhanisme, nagu aktsionäride võimalus valida juhte, ja tuua endaga kaasa juhtkonna kinnistumise. Samas märkisid mõned neistki vastajatest, kelle hinnangul on mõju kergelt negatiivne või negatiivne, et mitu häält andvad aktsiad on teatavates olukordades kasulikud (eriti suure kasvupotentsiaaliga, uuenduslike ja asutajate juhitavate äriühingute jaoks, kes soovivad end börsil noteerida). Nad märkisid, et mistahes ettenähtud muudatused peaksid aitama tagada sobivat tasakaalu. Sobiv tasakaal tähendaks seda, et tagatakse piisav juhtimisalane kaitse, näiteks määrates kindlaks, milliseid otsuseid saab vastu võtta täiendavat hääleõigust kasutades; võimaldatakse asutajate juhitavatel äriühingutel kaasata vahendeid avalikult turult ja aidatakse hoida alal asutajate pikaajalist nägemust äriühingust. Vastajad rõhutasid seega, et mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri paindlik kasutamine tuleks võimaldada viisil, mis tagaks juhtimisstandardite kaitse (võimalik oleks kasutada näiteks aegumisklausleid, üleandmist keelavaid sätteid, automaatset tühistamist/ümbervahetamist väljumisel jne). Eksperdirühma soovitused Kapitaliturgude liidu kõrgetasemelise foorumi soovituse kohaselt peaks äriühingutel olema avalikule turule minnes võimalus valida mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur. Eksperdirühm märkis, et sellised struktuurid aitaksid hoida ära äriühingu ülevõtmist suuremate äriühingute poolt, motiveeriksid omanikke taotlema püsivat kasvu, aitaksid parandada äriühingu pikaajalist väljavaadet ning hoida alal huvi börsile mineku kui hea rahastamisvõimaluse vastu. Eksperdirühm rõhutas siiski, et see tuleb korraldada tasakaalustatult, pidades silmas asjaolu, et see võtab teistelt aktsionäridelt võimaluse täita oma haldus- ja juhtimisalaseid ülesandeid. Sidusrühmade esindajate tehniline eksperdirühm (TESG) toetas seda soovitust täielikult, märkides, et emitentidel peaks olema õigus otsustada, kas nad kasutavad aegumisklauslit või kaalutud häälte kasutamise ülemmäära või mitte. Sidusrühmade kohtumised Komisjoni korraldatud kahe tehnilise suunitlusega sidusrühmade seminari tulemusena ei saadud olulist teavet mitu häält andvate aktsiate teemal. Mõned sidusrühmad (börsid) toetasid selgelt ELi tasandil ühtlustamist, kuna see suurendaks huvi äriühingu börsil noteerimise vastu. Seevastu leidsid teised sidusrühmad (investorid), et niisugune ühtlustamine ei ole vajalik, märkides samas, et sellist lähenemisviisi kaaludes on oluline võtta arvesse vajadust tagada asjakohased kaitsemeetmed. Kohtumised Euroopa väärtpaberikomitee eksperdirühmaga Komisjon tutvustas võimalikku edasist tegevust seoses noteerimist käsitleva õigusaktiga kapitaliturgude liidu projekti raames. Arutelus osalenud delegatsioonid väljendasid laialdast toetust komisjoni eesmärgile suurendada ELi avalike turgude atraktiivsust, tagades samal ajal investorite kaitse ja turu usaldusväärsuse. Täpsemalt olid 13 sõna võtnud liikmesriiki valmis kaaluma mitu häält andvaid aktsiaid käsitlevate sätete minimaalsel tasemel ühtlustamist ELi õiguses. Kohtumine Euroopa Parlamendi majandus- ja rahanduskomisjoni koordinaatoritega Arutelus osalenud Euroopa Parlamendi liikmete koordinaatorid pidasid komisjoni kavandatud edasist tegevust seoses noteerimist käsitleva õigusaktiga tervitatavaks, tunnistades ELi avalike kapitaliturgude probleemi. Nad rõhutasid, et komisjon peab leidma õige tasakaalu, tagamaks, et kõigil äriühingutel, eriti VKEdel, oleks võimalik hankida rahastust avalikelt turgudelt, tagades samal ajal piisaval tasemel investorikaitse. Kohtumine äriühinguõiguse eksperdirühmaga Peeti ka äriühinguõiguse eksperdirühma koosolek, kus vahetati arvamusi mõnes liikmesriigis kasutusel oleva mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri kohta. Mitu liikmesriiki võttis sõna, et täiendavalt põhjendada komisjoni korraldatud uuringu (juuli–august 2022) raames antud tagasisidet. • Eksperdiarvamuste kogumine ja kasutamine Komisjon kogus märkimisväärsel hulgal andmeid otse väärtpaberibörsidelt, emitentidelt ja VKEde ühendustelt. Lisaks saadi mõningal määral tõendeid ja turuteavet sidusrühmade esindajate tehniliselt eksperdirühmalt (kes tegutses 2020. aasta oktoobrist 2021. aasta maini). Samuti tellis komisjon 2020. aasta novembris Oxeralt andmepõhise uuringu ELi esmaste ja teiseste aktsiaturgude kohta, mis andis turust väga üksikasjaliku ülevaate . Varem oli komisjon tellinud ELis noteeritud äriühingu osaluse ja kontrolli vahelist proportsionaalsust käsitleva uuringu, mille tulemusena koostati aruanne proportsionaalsuse põhimõtte kohta ELis (avaldati 2007. aastal) . Selle aruande järeldused leidsid hiljuti kinnitust ka ühes teises komisjoni tellitud uuringus, mis käsitleb vähemusaktsionäride kaitset ja mis avaldati 2018. aastal. Mõju hindamisel tugineti paljudele kvalitatiivsetele ja kvantitatiivsetele tõenditele, mis saadi avalikest ja sihipärastest konsultatsioonidest, mille käigus arutati noteerimist käsitleva õigusakti üle ning selle üle, kuidas suurendada avalike kapitaliturgude atraktiivsust ELi äriühingute jaoks ja hõlbustada VKEde juurdepääsu kapitalile. Täiendavate allikatena kasutati muu hulgas ulatuslikult akadeemilist kirjandust ja teadusuuringute aruandeid, vaadeldes eelkõige jurisdiktsioone, kus mitu häält andvad aktsiad on juba kasutusel või kus nende kasutamist lubavad õigusaktid on hiljuti vastu võetud. Hulgaliselt lisateavet saadi ka erinevatelt valdkonnaliitudelt. • Mõju hindamine Käesolevale ettepanekule on lisatud mõjuhinnang, mis esitati 10. juunil 2022 õiguskontrollikomiteele. Õiguskontrollikomitee kiitis selle reservatsiooniga heaks 8. juulil 2022. Komitee palus mõjuhinnangu kavandit muuta, et selgitada järgmist: i) noteerimist käsitleva õigusakti algatuse sidusus muude seotud kapitaliturgude algatustega; ii) analüüsiga seotud riskid ja piirangud ning soovimatute tagajärgede tunnistamine ja iii) eri liiki sidusrühmade väljendatud erinevad seisukohad probleemi määratluse, poliitikavariantide ja nende mõju kohta. Komitee koostatud märkused vaadati läbi ja need lisati mõjuhinnangu lõppversiooni. Mõjuhinnangus on analüüsitud mitut poliitikavarianti, mille abil oleks võimalik tõsta äriühingute huvi ELi kapitaliturgudel väärtpaberite noteerimise vastu, muutes regulatiivsed kohustused ühtlasemaks, selgemaks ja paindlikumaks ning vähendades seeläbi igas suuruses äriühingute jaoks avalikel turgudel kapitali kaasamisega seotud kulusid. Mõjuhinnangus kirjeldatakse kolme tegurit, mis selgitavad noteerimistsükli järgmise kolme etapiga seotud probleeme: esmase avaliku pakkumise eelne etapp, esmase avaliku pakkumise protsess ja esmase avaliku pakkumise järgne etapp. Kavandatava direktiivi seisukohast asjakohaseks arvatud tegur puudutab noteerimise korral ELi äriühingutele võimaldatavaid ebavõrdseid juhtimisstruktuuriga seotud tingimusi, mis tulenevad sellest, et mitu häält andvaid aktsiaid käsitlevad siseriiklikud eeskirjad on erinevad. Ainuüksi siinsete poliitikavariantidega ette nähtud regulatiivsete muudatustega ei saa lahendada kõiki ELi avalike turgudega seotud probleeme. Küll aga on nende eesmärk koos muude meetmetega (mida kaalutakse laiema kava raames, mille siht on parandada äriühingute juurdepääsu avalikele kapitaliturgudele) aidata pöörata vastupidiseks praegu ELi avalikke turge iseloomustav negatiivne suundumus. Kui neid regulatiivseid parandusi ei tehtaks, peaksid ELi avalikud turud tuginema endiselt ebaoptimaalsele noteerimist käsitlevale õigusraamistikule, mis vähendaks huvi avalike turgude vastu. See läheks ELi emitentide, investorite ja ELi majanduse jaoks tervikuna majanduslikult kulukaks. Seega ei muudetaks lähtestsenaariumi puhul noteerimist taotlevate ja juba noteeritud äriühingute suhtes kehtivaid eeskirju käsitlevat õigusraamistikku. Esmase avaliku pakkumise eelse etapi puhul nähakse eelistatud poliitikavariandiga ette, et mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri reguleerivaid siseriiklikke õigusakte ühtlustatakse minimaalsel tasemel, jättes samas liikmesriikidele kaalutlusõiguse täpse korralduse üle otsustamisel. Selle poliitikavariandi järgi peaksid liikmesriigid, kus praegu on mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur keelatud, muutma oma seadusi nii, et need võimaldaksid sellise juhtimisstruktuuri kasutamist. Kõnealuse poliitikavariandi korral ei nähtaks ette täiendavaid ulatuslikke piiranguid nende liikmesriikide suhtes, kus juba on kehtestatud paindlik ja hästi toimiv kord. See poliitikavariant annaks äriühingute (mis on asutatud liikmesriikides, kus praegu on mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur keelatud) börsil noteerimiseks hea stiimuli. Selle tagamisega, et kõigis liikmesriikides saab lubada äriühingu börsile kauplema ka mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri kasutamise korral, võimaldaks eelistatud poliitikavariant vähendada äriühingu asutajate ja omanike jaoks äriühingu üle kontrolli kaotamise riski, mida tavaliselt noteerimisega seostatakse. See omakorda avaks uusi rahastamisvõimalusi nendele äriühingutele, kes muidu börsile minekut ei kaaluks. Samuti võimaldaks see olulist kulude kokkuhoidu nende äriühingute jaoks, kes praegu peavad paindlikumate võimaluste kasutamiseks noteerima end välismaisel börsil. Lisaks aitaks mitu häält andvate aktsiate kasutamine asutajatel (pärast ettevõtte noteerimist) hoiduda sattumast lühiajalise turusurve alla ja keskenduda oma äriühingu pikaajalise visiooni elluviimisele. Eelistatud poliitikavariandi kohaselt antaks liikmesriikidele paindlikud võimalused kehtestada mitu häält andvate aktsiatega seoses kaitsemeetmeid ja tingimusi. Siiski peaksid nad tagama teatavate ELi tasandil kehtestatud kõrgetasemeliste põhimõtete ja minimaalsete kaitsemeetmete nõuete järgimise. Sealhulgas tuleks tagada piisav tasakaal asutajate, vähemusinvestorite ja äriühingu huvide kaitse meetmete vahel. Kuna liikmesriigid peaksid oma riiklikes süsteemides kõnealuse aktsiastruktuuri kehtestamisel arvesse võtma nii investorite kui ka äriühingu huve, tagataks selle poliitikavariandiga ka investorite kaitse. Lisaks kohandataks kaitsemeetmeid ja tingimusi lähtuvalt kohalike turgude eripärast ning turud, kus mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur on juba kehtestatud, säilitaksid oma paindlikkuse. Teise variandi (mis ei ole eelistatud variant) puhul nähakse ette mitu häält andvate aktsiatega seotud korra maksimaalne ühtlustamine üksikasjalike eeskirjade kaudu, sealhulgas selliste eeskirjade kaudu, mis käsitlevad vähemusinvestorite ja äriühingu kaitsemeetmeid, näiteks hääleõiguse piiramise klauslid, aegumisklauslid ja ühe aktsiaga antavate häälte arvu piiramise klauslid, mille kõigi eesmärk on kaitsta vähemusinvestoreid ja äriühingut aktsiastruktuuri soovimatu mõju eest. Kõnealuse poliitikavariandi korral saaks ELi õigusega teha ettekirjutisi ka selle kohta, kes võib omada mitu häält andvaid aktsiaid, milliste otsuste puhul täiendavaid hääli arvesse võetakse ja millistel tingimustel (kui üldse) võib neid kolmandale isikule üle anda. See poliitikavariant oleks küllaltki normatiivne, kohustades kõiki liikmesriike rakendama sama jäika raamistikku, sealhulgas samu kaitsemeetmeid, ning ei võimaldaks paindlikkust liikmesriikidele, kus on juba kehtestatud hästi toimiv süsteem. Seega oleks eelistatud variant mitte ainult tulemuslik, vaid sidusrühmade ja eelkõige emitentide jaoks ka kulutõhusam; liikmesriigid, kus mitu häält andvate aktsiatega seotud kord on juba kehtestatud, ei peaks oma eeskirju muutma ning nende liikmesriikide äriühingud ei peaks uue korraga kohanema ega kandma lisakulusid. Oluliselt ettekirjutavamat laadi alternatiivse poliitikavariandi (mis ei ole eelistatud variant) rakendamine tooks tõenäoliselt kaasa palju suuremad (kohandamisega seotud) kulud nii liikmesriikidele kui ka emitentidele kogu ELis. Kuigi investorite ja äriühingu üldisi huve saaks paremini kaitsta alternatiivse poliitikavariandi rakendamise abil ELi tasandil, ei pruugi see olla sobiv lahendus mõne sellise liikmesriigi jaoks, kus praegune (paindlik) mitu häält andvate aktsiate kasutamise kord investoritele nähtavasti negatiivset mõju ei avalda. Ettepanekul on eeldatavasti otsene majanduslik mõju, kuna see parandab ELi äriühingute juurdepääsu alternatiivsetele rahastamisallikatele. Selle tulemusena on emitentidel tõenäoliselt rohkem stiimuleid noteerida oma väärtpabereid selliste liikmesriikide avalikel turgudel, kus kõnealused struktuurid ei ole praegu lubatud. Koos muude parandusmeetmetega võib see seega suurendada kokkuvõttes avalike emissioonide arvu ELis ja aidata seeläbi üldiselt kaasa ELi kapitaliturgude kasvule. Mis puudutab keskkonnamõju, sealhulgas olulise kahju ärahoidmist ja kooskõla kliimaeesmärkidega, siis eeldatakse, et ettepanekul on kaudne positiivne keskkonnamõju, kuna avalikelt turgudelt vahendeid kaasavad äriühingud võivad osaleda uute keskkonnasõbralike ja innovatiivsete tehnoloogiate väljaarendamises. Lisaks peaks konkreetsete kaitsemeetmete kehtestamine minimeerima selliste otsuste mõju äriühingule, millel võivad olla inimõiguste, kliima ja keskkonnaga seotud kahjulikud tagajärjed. Käesolev ettepanek soodustaks ka avatumate ja konkurentsivõimelisemate kapitaliturgude kujunemist, millest saaksid kasu eelkõige kiiremini kasvavad äriühingud uuenduslikes ja teadusmahukates sektorites, kus kapitalivajadus on tavaliselt suurem. Parem juurdepääs rahastamisallikatele võimaldab neil äriühingutel kiiremini kasvada ning eraldada rohkem rahalisi vahendeid teadus- ja arendusprogrammide jaoks, mis võivad aidata kaasa Euroopa rohelise kokkuleppe eesmärkide saavutamisele. Ettepanekul võib olla kaudne positiivne sotsiaalne mõju, kui eeldada, et eelistatud poliitikavariandi abil saavutatakse eesmärk lihtsustada äriühingute juurdepääsu avalikele turgudele, tänu millele mitmekesistub ja laieneb äriühingute rahastamisallikate valik, mis omakorda võimaldab neil osaleda sotsiaalses innovatsioonis ning võtta tööle rohkem inimesi. Kuna algatuse sihtrühm on eelkõige VKEd (seejuures on mõned meetmed suunatud otseselt neile), siis on (kaudne) mõju tööhõivele tõenäoliselt eriti märkimisväärne. ELi VKEd tagavad praegu töö ligikaudu 100 miljonile inimesele ja annavad üle poole ELi SKPst ning neil on oluline roll lisandväärtuse loomisel kõigis majandussektorites . Oluline on märkida, et VKEd moodustavad 99,8 % ELi äriühingutest . Kui sellistele äriühingutele tehakse rahastamisvõimalused paremini ja ulatuslikumalt kättesaadavaks, saavad nad hakata kiiremini kasvama ning sellel oleks positiivne mõju tööhõivele kogu ELis. Seega eeldatakse, et need meetmed, mida kavandatakse paketi raames, mille eesmärk on hõlbustada VKEde juurdepääsu rahastamisallikatele kapitaliturgudel, mõjutavad positiivselt ELi tööturgu ja suurendavad majanduslikku ühtekuuluvust. Ettepanekul on tõenäoliselt kaudne positiivne mõju digiüleminekule, kuna selle kohaselt tagatakse laiem ja mitmekesisem valik rahastamisallikaid kapitalimahukate projektide ja äriühingute tarvis, sealhulgas digiüleminekule ja uuenduslikele lahendustele keskenduvate projektide ja äriühingute jaoks. Mõjuhinnangus jõutakse järeldusele, et kavandatud meetmepakett aitab saavutada kapitaliturgude liidu üldist eesmärki hõlbustada äriühingute juurdepääsu kapitaliturgudele. Kõnealuse meetmepaketiga toetatakse ELi kauplemiskohtades noteeritud äriühinguid, vähendades nende halduskoormust ning võimaldades suuremat likviidsust. Mõjuhinnangus rõhutatakse siiski ka seda, et käesoleva algatusega hõlmatud reguleerivad meetmed üksi ei pruugi tingimata kasvatada ELi avalikel turgudel noteerivate äriühingute hulka, kuna viimane sõltub paljudest erinevatest teguritest. • Õigusnormide toimivus ja lihtsustamine Lähenemisviisi „üks sisse, üks välja“ rakendamisega seoses ei ole mõju halduskuludele tuvastatud, küll aga kaasnevad selle algatusega eeldatavasti väikesed kohandamiskulud. Äriühingutel võivad tekkida minimaalsed otsesed kohandamiskulud, mis on vajalikud, et tagada noteerimise korraldamine kooskõlas uute eeskirjadega ja eelkõige investorikaitse meetmete rakendamise nõuetega. • Põhiõigused Käesolevas ettepanekus austatakse põhiõigusi ja -vabadusi, mis on sätestatud Euroopa Liidu põhiõiguste hartas. Käesoleva algatuse seisukohast on olulised isikute ja teenuste vaba liikumise õigus ning asutamisvabadus, mis kuuluvad Euroopa Liidu lepingu ja Euroopa Liidu toimimise lepinguga kaitstud põhiõiguste ja -vabaduste hulka. Ettepanek mõjutab teatavate aktsionäride ja äriühingus hääleõigust kasutavate isikute ning teatavat liiki kontrolliõigustega väärtpaberite omanike õigust eraelu puutumatusele ja isikuandmete kaitsele. Nende aktsionäride ja isikute isikuandmete avalikustamist nõudva sätte eesmärk on suurendada investorite usaldust ja hõlbustada teadlike investeerimisotsuste tegemist, et seeläbi tugevdada investorite kaitset ning suurendada turu tõhusust. Kuna investor võib olla iga üldsuse hulka kuuluv isik, peaks see teave olema avalikult kättesaadav. Sättega ei minda kaugemale, kui on vajalik selleks, et kaitsta investorite huve (et nad saaksid teha teadlikke otsuseid) ja tagada investorite usaldus. Lisaks nõutakse ettepanekus üksnes nende aktsionäride ja isikute isikuandmete avalikustamist, kellel on märkimisväärne otsustusõigus või kes võivad muul viisil kasutada äriühingus kontrolliõigusi. Kui selliseid andmeid ei avalikustata, ei ole investoritel võimalik teha täielikult teadlikke investeerimisotsuseid. 4. MÕJU EELARVELE Eelduste kohaselt ei ole algatusel märkimisväärset mõju ELi eelarvele. 5. MUU TEAVE • Rakenduskavad ning järelevalve, hindamise ja aruandluse kord Hindamine on kavas teha viis aastat pärast meetme rakendamist kooskõlas komisjoni parema õigusloome suunistega. Hindamise eesmärk on muu hulgas hinnata, kui tulemuslikult ja tõhusalt on direktiivi poliitilised eesmärgid saavutatud, ja otsustada, kas vaja on uusi meetmeid või muudatusi. Liikmesriigid esitavad komisjonile teabe, mida on vaja hinnangu koostamiseks. • Ettepaneku sätete üksikasjalik selgitus Artiklis 1 sätestatakse reguleerimisese. Artiklis 1 sätestatakse, et käesolev direktiiv käsitleb ainult mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri kasutuselevõttu sellistes äriühingutes, kes taotlevad esimest korda oma väärtpaberite noteerimist VKEde kasvuturul ühes või mitmes liikmesriigis. Artiklis 2 määratletakse käesolevas direktiivis kasutatud mõisted, sealhulgas mõisted „äriühing“, „mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur“, „mitu häält andvad aktsiad“ ja „VKEde kasvuturg“. Artiklis 3 selgitatakse, et käesolev direktiiv on minimaalselt ühtlustav direktiiv ning et liikmesriigid võivad vastu võtta või säilitada siseriiklikud sätted, mis võimaldavad äriühingutel võtta kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri olukordades, mida direktiivis ei käsitleta. Artiklis 4 sätestatakse põhimõte, et liikmesriigid peavad tagama äriühingutele võimaluse võtta kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur, kui need äriühingud taotlevad esimest korda oma aktsiate kauplemisele lubamist VKEde kasvuturul. Artikliga 4 tagatakse ka, et liikmesriigid jätavad äriühingutele paindlikkuse võtta kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur vahetult enne oma aktsiate kauplemisele lubamise taotlemist. Selliste juhtude puhuks on liikmesriikidel võimalus sätestada, et mitu häält andvatest aktsiatest tulenevat suuremat hääleõigust saab kasutada alles pärast seda, kui aktsiad on juba kauplemisele lubatud. Artiklis 5 sätestatakse liikmesriikidele kohustus tagada aktsionäride õiglane ja võrdne kohtlemine ning äriühingu huvide piisav kaitse ja selliste aktsionäride huvide piisav kaitse, kellel ei ole mitu häält andvaid aktsiaid, kehtestades asjakohased kaitsemeetmed. Selleks nähakse artikliga 5 ette kaitsemeetmete minimaalsel tasemel ühtlustamine, nõudes liikmesriikidelt teatavate artiklis loetletud kaitsemeetmete kehtestamist. Artiklis 5 loetletakse ka täiendavad kaitsemeetmed, mille kehtestamist liikmesriigid võivad kaitse tagamiseks kaaluda. Artiklis 6 sätestatakse mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri kasutama hakanud äriühingute suhtes avalikustamisnõuded, mida kohaldatakse äriühingu aktsiate kauplemisele võtmise hetkel ja seejärel regulaarselt kord aastas. See hõlmab teavet äriühingu aktsiakapitali struktuuri, mitu häält andvate aktsiate omaduste ja äriühingus rakendatavate muude kontrolli suurendamise mehhanismide kohta. Artikkel 7 sisaldab sätteid käesoleva direktiivi läbivaatamise kohta. Artikkel 8 sisaldab sätteid direktiivi siseriiklikusse õigusesse ülevõtmise kohta. Artiklis 9 sätestatakse käesoleva direktiivi jõustumise kuupäev. Artiklis 10 sätestatakse käesoleva direktiivi adressaadid. 2022/0406 (COD) Ettepanek: EUROOPA PARLAMENDI JA NÕUKOGU DIREKTIIV mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuride kohta äriühingutes, kes taotlevad oma aktsiate kauplemisele võtmist VKEde kasvuturul (EMPs kohaldatav tekst) EUROOPA PARLAMENT JA EUROOPA LIIDU NÕUKOGU, võttes arvesse Euroopa Liidu toimimise lepingut, eriti selle artikl i 50 lõiget 1, artikli 50 lõike 2 punkti g ja artiklit 114, võttes arvesse Euroopa Komisjoni ettepanekut, olles edastanud seadusandliku akti eelnõu liikmesriikide parlamentidele, võttes arvesse Euroopa Majandus- ja Sotsiaalkomitee arvamust , toimides seadusandliku tavamenetluse kohaselt ning arvestades järgmist: (1) Selleks et suurendada VKEde kasvuturgude atraktiivsust ja vähendada ühtsel turul kauplemisele võtmist taotlevate äriühingute ebavõrdset kohtlemist, tuleb kõrvaldada sellistele turgudele juurdepääsu takistused, mis tulenevad regulatiivsetest tõketest. Äriühingutel peaks olema võimalik luua juhtimisstruktuure, mis vastavad kõige paremini nende arenguetapile, sealhulgas võimaldades äriühingut kontrollivatel aktsionäridel säilitada kontrolli äriühingu üle pärast VKEde kasvuturgudele sisenemist, saades samal ajal kasu nendel turgudel kauplemisega kaasnevatest hüvedest, tingimusel et vähemusaktsionäride õigused on jätkuvalt kaitstud. (2) Hirm kaotada kontroll äriühingu üle on üks peamisi tegureid, mille tõttu kontrollivad aktsionärid sageli hoiduvad sisenemisest VKEde kasvuturgudele. Kauplemisele võtmine toob tavaliselt kaasa kontrollivate aktsionäride omandi lahjenemise, mis vähendab nende mõju äriühingus tehtavatele olulistele investeerimis- ja tegevusotsustele. Kontrolli säilitamine äriühingu üle võib olla eriti oluline suurte algkuludega idufirmade ja pikaajaliste projektidega äriühingute puhul, sest nad võivad soovida järgida oma visiooni, olemata turukõikumiste suhtes liiga haavatavad. (3) Mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur on tõhus mehhanism, mis võimaldab kontrollivatel aktsionäridel säilitada äriühingus otsustusõigus, kaasates samal ajal üldsuselt rahalisi vahendeid. Mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur on kontrolli tugevdamise mehhanism, mis hõlmab vähemalt kahte eri klassi kuuluvaid aktsiaid, millel on erinev arv hääli. Sellises aktsiastruktuuris on vähemalt ühel aktsiaklassil väiksem hääleõigus kui mõnel teis(t)el hääleõigusega aktsiaklassi(de)l. Suurema häältearvuga aktsia on mitu häält andev aktsia. (4) Lisaks mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuridele on muid kontrolli tugevdamise mehhanisme, mis võimaldavad võimendada hääleõigust. Sellised mehhanismid võivad hõlmata hääleõiguseta aktsiaid, hääleõiguseta eelisaktsiaid ja hääleõiguse ülempiire. Need alternatiivsed kontrolli tugevdamise mehhanismid, mille ülesehitus on jäigem, võivad siiski piirata kapitali hulka, mida äriühing saab kaasata VKEde kasvuturgudel kauplemisele võtmisel, kuna majanduslik ja hääleõigus on vähem eraldatud. (5) Lojaalsusaktsiad, nagu ka mitu häält andvad aktsiad, annavad aktsionärile suurema hääleõiguse. Aktsionär võib saada lojaalsusaktsiatega seotud täiendava hääleõiguse, kui ta omab aktsiat kindlaksmääratud aja jooksul ja täidab teatavaid tingimusi. Lojaalsusaktsiad on kontrolli tugevdavad mehhanismid, mille eesmärk on edendada aktsionäride seas stabiilsemat ja pikaajalisemat omandit, mitte muuta üldsuselt vahendite hankimine atraktiivsemaks. Seepärast ei ole asjakohane lisada lojaalsusaktsiad käesoleva direktiivi kohaldamissalasse. (6) Mitu häält andvaid aktsiaid käsitlevad siseriiklikud sätted on liikmesriigiti väga erinevad. Mõned liikmesriigid lubavad mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuure, teised aga on need keelanud. Mõnes liikmesriigis on mitu häält andvate aktsiate keeld piiratud börsil noteeritud äriühingutega, mõnes aga kehtib see kõigi äriühingute puhul. Siseriiklike süsteemide erinevused takistavad kapitali vaba liikumist siseturul. Lisaks loob õiguslik killustatus eri liikmesriikide äriühingutele ebavõrdsed tingimused. Äriühingud, kes asuvad liikmesriigis, kus on keelatud mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur, peavad kolima teise liikmesriiki või isegi liidust välja, kui nad taotlevad aktsiate kauplemisele võtmist (kui mõned aktsiad annavad mitu häält), ning seetõttu on neil suuremad kulud. Mõnel juhul võivad äriühingud nende suuremate kulude tõttu üldsuselt raha kaasamisest loobuda, mis võib piirata nende rahastamisvõimalusi. Sellised kaalutlused on eriti olulised VKEde ja idufirmade puhul, kellel puuduvad selliste kulude katmiseks rahalised vahendid. (7) Liikmesriigid peaksid andma äriühingutele võimaluse võtta kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuurid, et võimaldada neil taotleda kauplemisele võtmist VKEde kasvuturul, ilma et neid kontrollivad aktsionärid peaksid kontrollist loobuma. Reguleeritud turgudel kauplemisele võtmine sobib paremini suurematele ja küpsematele äriühingutele, samas kui VKEde kasvuturud on üldiselt sobivamad VKEdele. VKEde kasvuturud kavandati algselt VKEdele mõeldud kauplemiskohtadena, mille regulatiivsel kohtlemisel võetakse arvesse VKEde eripära. Kuid mitte kõik äriühingud, kelle väärtpaberid on noteeritud VKEde kasvuturgudel, ei ole VKEd. Euroopa Parlamendi ja nõukogu direktiivi 2014/65/EL kohaselt peavad VKEd moodustama vähemalt 50 % VKEde kasvuturgudel kauplemisele võetud finantsinstrumentide emitentidest. Muudel äriühingutel kui VKEd on üldiselt likviidsemad väärtpaberid ja seega võimaldab nende kauplemisele võtmine VKEde kasvuturgudel teenida rohkem kauplemistasusid, et säilitada oma ärimudeli kasumlikkus. Selleks et tagada selgus investorite jaoks, kohaldatakse praegu kõigi VKEde kasvuturgudel tegutsevate emitentide suhtes samu eeskirju, olenemata äriühingu suurusest. Seepärast on asjakohane ette näha, et kõigil äriühingutel, kes taotlevad oma aktsiate esmakordset kauplemisele võtmist VKEde kasvuturul, on õigus võtta kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuure. (8) Liikmesriikidel peaks olema võimalik kehtestada või säilitada siseriiklikke sätteid, mis võimaldavad äriühingutel võtta kõnealuseid aktsiastruktuure kasutusele muul eesmärgil kui aktsiate esmakordseks kauplemisele võtmiseks VKEde kasvuturul. Muu hulgas tuleks äriühingutel lubada võtta mitu häält andvad aktsiad kasutusele juhul, kui nende aktsiad on juba võetud kauplemisele, kui nad taotlevad kauplemisele võtmist mitmepoolses kauplemissüsteemis, mis ei ole registreeritud VKEde kasvuturuna, või reguleeritud turul, või tagada, et eraomandis olevad äriühingud saavad võtta kasutusele mitu häält andvaid aktsiaid, olenemata sellest, kas nad kavatsevad taotleda oma aktsiate kauplemisele võtmist. Samuti võib see hõlmata juhtumeid, kus äriühingud lähevad VKEde kasvuturult üle reguleeritud turule, säilitades samal ajal mitu häält andvad aktsiad. (9) Äriühingud võivad võtta kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuure uute aktsiate emiteerimise või muud liiki korporatiivse tehingu, näiteks juba emiteeritud aktsiate konverteerimise kaudu. Äriühingutel peaks olema paindlikkus valida sobivaimat liiki korporatiivseid tehinguid, et võtta kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuure kooskõlas siseriikliku õigusega. Lisaks peaks äriühingutel olema paindlikkus mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuride kasutuselevõtu ajastuse osas, tingimusel et nad taotlevad aktsiate esmakordset kauplemisele võtmist VKEde kasvuturul. Liikmesriigid ei tohiks takistada äriühingutel võtmast kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuure enne aktsiate kauplemisele võtmist. Liikmesriikidel peaks siiski olema lubatud sätestada, et suurema hääleõiguse (st mitu häält andvate aktsiatega seotud täiendav hääleõigus võrreldes muudesse klassidesse kuuluvate aktsiate hääleõigusega) kasutamine sõltub aktsiate kauplemisele võtmisest VKEde kasvuturul ühes või mitmes liikmesriigis. Sellisel juhul ja kuni kauplemisele võtmiseni peaks mitu häält andvatel aktsiatel olema sama suur hääleõigus kui äriühingu teistel aktsiaklassidel. See tagaks, et mitu häält andvad aktsiad soodustaksid eelkõige esmakordset kauplemisele võtmist VKEde kasvuturgudel. (10) Kuna äriühingut mittekontrollivate aktsionäride hääleõigus on võrreldes nende investeeringuga väiksem, võivad mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuurid anda seda äriühingut kontrollivatele aktsionäridele püsiva kontrolli ja seega tuua kaasa kontrolliva aktsionäri kinnistumise. See võib suurendada riski, et kontrollivad aktsionärid saavad kontrollist isiklikku kasu. Nende riskide maandamiseks tuleks mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuride kasutusele võtmise korral kohaldada vähemusaktsionäride kaitsmiseks kaitsemeetmeid. (11) Liikmesriigid, kes lubavad kasutada mitu häält andvaid aktsiaid, näevad ette kaitsemeetmed vähemusaktsionäride ja äriühingu huvide kaitseks. Riikide eripärade ja äriühinguõiguse süsteemide lahknevuse tõttu on olemasolevad kaitsemeetmed liikmesriigiti erinevad. Võttes arvesse siseturu eesmärke, mis on sätestatud eelkõige Euroopa Liidu toimimise lepingu artikli 50 lõike 2 punktis g, peaksid liikmesriigid tagama mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuure käsitlevates siseriiklikes õigusaktides koordineeritud lähenemisviisi vähemusaktsionäride ja äriühingu huvide kaitse vallas. See hõlmab kaitset otsuste eest, mis tekitavad riske või millel on kahjulik mõju inimõigustele, kliimamuutustele ja keskkonnale. Selle koordineeritud lähenemisviisi kohaselt peaksid kõik liikmesriigid tagama, et mis tahes otsus võtta kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur või muuta seda struktuuri, kui see mõjutab hääleõigust, tehakse aktsionäride üldkoosolekul kvalifitseeritud häälteenamusega. Lisaks peaksid liikmesriigid piirama mitu häält andvate aktsiate häälte kaalu, kehtestades piirangud kas mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri ülesehitusele või mitu häält andvate aktsiatega seotud hääleõiguse kasutamisele teatavate otsuste vastuvõtmisel. Hääleõiguse kasutamist võib piirata nõudega, et kvalifitseeritud häälteenamusega heakskiitmiseks on vaja nii aktsionäride üldkoosolekul antud häälte kui ka aktsionäride üldkoosolekul esindatud aktsiakapitali kvalifitseeritud enamust. (12) Liikmesriikidele tuleks anda õigus kehtestada vajaduse korral täiendavaid kaitsemeetmeid, et tagada vähemusaktsionäride ja äriühingu huvide piisav kaitse. Liikmesriigid peaksid hindama täiendavate kaitsemeetmete asjakohasust, pidades silmas nende tulemuslikkust vähemusaktsionäride ja äriühingu huvide kaitsmisel, tagades samal ajal, et sellised kaitsemeetmed ei lähe vastuollu mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuride eesmärgiga, st äriühingut kontrollivate aktsionäride võimalusega mõjutada olulisi otsuseid, sealhulgas juhtide ametisse nimetamist. (13) Emitentide kohta täpse, põhjaliku ja õigeaegse teabe avalikustamine suurendab investorite usaldust ja võimaldab teha teadlikke investeerimisotsuseid. Teadlike investeerimisotsuste tegemine suurendab nii investorite kaitset kui ka turu tõhusust. Seepärast peaksid liikmesriigid ette nägema, et mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuriga äriühingud peavad kauplemisele võtmise ajal, samuti perioodiliselt majandusaasta aruandes avaldama üksikasjaliku teabe oma aktsiastruktuuri ja äriühingu üldjuhtimise süsteemi kohta. Selline teave peaks käsitlema seda, kas väärtpaberite omamisele on piiranguid, sealhulgas seda, kas väärtpaberite võõrandamiseks on vaja äriühingu või teiste väärtpaberiomanike heakskiitu. Samuti tuleks käsitleda seda, kas on hääleõiguse piiranguid, sealhulgas hääleõiguse piiramine teatud protsentuaalse osaluse või häälte arvuga, hääleõiguse kasutamisele seatavad tähtajad või süsteemid, mille puhul on väärtpaberitega seotud rahalised õigused ja väärtpaberite omamine teineteisest eraldatud. Lisaks peaksid need äriühingud avalikustama mitu häält andvate aktsiate omanike, nende nimel hääleõigust kasutada võivate füüsiliste isikute ja erikontrolliõigustega isikute andmed, et tagada investoritele kui üldsuse esindajatele läbipaistvus seoses lõpliku omandiõiguse ja äriühingu üle tegeliku mõju omamisega. See võimaldaks investoritel teha teadlikke otsuseid ja suurendaks seeläbi nende usaldust hästi toimivate kapitaliturgude vastu. (14) Kuna käesoleva direktiivi eesmärke, nimelt suurendada äriühingute rahastamisvõimalusi ja muuta VKEde kasvuturud atraktiivsemaks, ei suuda liikmesriigid piisavalt ja õigeaegselt saavutada, küll aga saab neid meetmete ulatuse ja toime tõttu tulemuslikumalt ja kiiremini saavutada liidu tasandil, võib liit võtta meetmeid kooskõlas Euroopa Liidu lepingu artiklis 5 sätestatud subsidiaarsuse põhimõttega. Kõnealuses artiklis sätestatud proportsionaalsuse põhimõtte kohaselt ei lähe käesolev direktiiv nimetatud eesmärkide saavutamiseks vajalikust kaugemale. (15) Selleks et võtta arvesse turusuundumusi ja arenguid muudes liidu õiguse valdkondades või liikmesriikide kogemusi käesoleva direktiivi rakendamisel, peaks komisjon käesoleva direktiivi viis aastat pärast ülevõtmise kuupäeva läbi vaatama. (16) Kooskõlas liikmesriikide ja komisjoni 28. septembri 2011. aasta ühise poliitilise deklaratsiooniga selgitavate dokumentide kohta kohustuvad liikmesriigid põhjendatud juhtudel lisama ülevõtmismeetmeid käsitlevale teatele ühe või mitu dokumenti, milles selgitatakse seost direktiivi osade ja ülevõtvate liikmesriigi õigusaktide vastavate osade vahel. Käesoleva direktiivi puhul leiab seadusandja, et nimetatud dokumentide edastamine on põhjendatud. (17) Vastavalt Euroopa Parlamendi ja nõukogu määruse (EL) 2018/1725 artikli 42 lõikele 1 konsulteeriti Euroopa Andmekaitseinspektoriga, kes esitas oma arvamuse [XX 2022/2023] , ON VASTU VÕTNUD KÄESOLEVA DIREKTIIVI: Artikkel 1 Reguleerimisese Käesolevas direktiivis sätestatakse ühised normid mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuride kohta äriühingutes, kes taotlevad oma aktsiate kauplemisele võtmist VKEde kasvuturul ühes või mitmes liikmesriigis ja kelle aktsiad ei ole juba üheski kauplemiskohas kauplemisele võetud. Artikkel 2 Mõisted Käesolevas direktiivis kasutatakse järgmisi mõisteid: a) „äriühing“ – juriidiline isik, mis on asutatud ühe direktiivi (EL) 2017/1132 I lisas loetletud liiki äriühinguna; b) „mitu häält andvad aktsiad“ – eristatavasse ja eraldiseisvasse klassi kuuluvad aktsiad, mis annavad muusse klassi kuuluvatest hääleõigusega aktsiatest suurema hääleõiguse küsimustes, mille üle otsustatakse aktsionäride üldkoosolekul; c) „mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur“ – äriühingu aktsiastruktuur, mis sisaldab vähemalt ühte klassi kuuluvaid mitu häält andvaid aktsiaid; d) „kauplemiskoht“ – kauplemiskoht, nagu on määratletud direktiivi 2014/65/EL artikli 4 lõike 1 punktis 24; e) „VKEde kasvuturg“ – VKEde kasvuturg, nagu määratletud direktiivi 2014/65/EL artikli 4 lõike 1 punktis 12; f) „kaalutud häälte suhe“ – mitu häält andvate aktsiatega seotud häälte ja väikseima hääleõigusega aktsiatega seotud häälte suhe. Artikkel 3 Mitu häält andvaid aktsiaid käsitlevate siseriiklike sätete kehtestamine või säilitamine Liikmesriigid võivad kehtestada või säilitada siseriiklikud sätted, mis võimaldavad äriühingutel võtta kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuure olukordades, mida käesolev direktiiv ei hõlma. Artikkel 4 Mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri kasutusele võtmine 1. Liikmesriigid tagavad, et äriühingutel, kellel ei ole kauplemiskohas kauplemisele võetud aktsiad, on õigus võtta kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuure aktsiate kauplemiseks võtmiseks VKEde kasvuturul ühes või mitmes liikmesriigis. Liikmesriigid ei takista äriühingu aktsiate kauplemisele võtmist VKEde kasvuturul põhjusel, et äriühing on võtnud kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri. 2. Lõikes 1 osutatud õigus hõlmab õigust võtta kasutusele mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur, enne kui taotletakse aktsiate kauplemisele võtmist VKEde kasvuturul. 3. Liikmesriigid võivad mitu häält andvate aktsiatega seotud suurema hääleõiguse kasutamise tingimuseks seada aktsiate kauplemisele võtmise VKEde kasvuturul ühes või mitmes liikmesriigis. Artikkel 5 Kaitsemeetmed äriühingu aktsionäride õiglaseks ja mittediskrimineerivaks kohtlemiseks 1. Liikmesriigid tagavad asjakohaste kaitsemeetmete abil aktsionäride õiglase ja mittediskrimineeriva kohtlemise, samuti aktsionäride, kellel ei ole mitu häält andvaid aktsiaid, ja äriühingu huvide piisava kaitse. Selleks teevad liikmesriigid kõike järgmist: a) tagavad, et äriühingu otsus võtta vastu mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuur ja kõik hilisemad otsused mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuri muutmise kohta, mis mõjutavad hääleõigust, tehakse kõnealuse äriühingu aktsionäride üldkoosolekul kvalifitseeritud häälteenamusega, nagu on kindlaks määratud siseriiklikus õiguses. Kui on mitu aktsiaklassi, hääletatakse käesoleva punkti kohaldamisel selliste otsuste üle eraldi iga aktsionäride klassi puhul, kelle õigusi see mõjutab; b) piiravad mitu häält andvate aktsiate häälte kaalu teiste aktsionäride õiguste kasutamisel, eelkõige üldkoosolekutel, kehtestades ühe järgmistest: i) maksimaalne kaalutud häälte suhe ning nõue selle kohta, maksimaalselt mitu protsenti aktsionäridele kuuluvast aktsiakapitalist võib mitu häält andvate aktsiate kogusumma moodustada; ii) piirang mitu häält andvate aktsiatega seotud suurema hääleõiguse kasutamisele küsimustes, mis otsustatakse aktsionäride üldkoosolekul ja milleks on vaja heakskiitu kvalifitseeritud häälteenamusega. 2. Liikmesriigid võivad ette näha täiendavad kaitsemeetmed, et tagada aktsionäride ja äriühingu huvide piisav kaitse. Need kaitsemeetmed võivad hõlmata eelkõige järgmist: a) säte, millega välditakse mitu häält andvate aktsiatega seotud suurema hääleõiguse üleandmist kolmandatele isikutele või säilimist mitu häält andvate aktsiate algse omaniku surma, töövõimetuse või pensionile jäämise korral (üleandmispõhine aegumisklausel); b) säte, millega välditakse mitu häält andvate aktsiatega seotud suurema hääleõiguse säilimist pärast kindlaksmääratud ajavahemikku (ajapõhine aegumisklausel); c) säte, millega välditakse mitu häält andvate aktsiatega seotud suurema hääleõiguse säilimist konkreetse sündmuse toimumise korral (sündmuspõhine aegumisklausel); d) nõue, millega tagatakse, et suuremat hääleõigust ei saa kasutada selleks, et takistada aktsionäride üldkoosolekul selliste otsuste vastuvõtmist, mille eesmärk on ennetada, vähendada või kõrvaldada äriühingu tegevusega seotud kahjulikku mõju inimõigustele ja keskkonnale. Artikkel 6 Läbipaistvus 1. Liikmesriigid tagavad, et mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuriga äriühingud, kelle aktsiatega kaubeldakse või hakatakse kauplema VKEde kasvuturul, teevad Euroopa Parlamendi ja nõukogu määruse (EL) 2017/1129 [artiklis 15a osutatud ELi kasvuemissioonidokumendis] või direktiivi (EL) 2014/65/EL artikli 33 lõike 3 punktis c osutatud loas ja komisjoni delegeeritud määruse (EL) 2017/565 artikli 78 lõike 2 punktis g osutatud äriühingu majandusaasta aruandes üldsusele kättesaadavaks üksikasjaliku teabe järgmise kohta: a) kapitali struktuur, sealhulgas väärtpaberid, mis ei ole võetud kauplemisele liikmesriigi VKEde kasvuturul, märkides eri aktsiaklassid ja iga aktsiaklassiga seotud õigused ja kohustused ning iga klassi protsentuaalse osakaalu äriühingu kogu aktsiakapitalis ja kogu hääleõiguses; b) mis tahes piirangud väärtpaberite võõrandamisele, sealhulgas aktsionäridevahelised kokkulepped, mis on äriühingule teada ja mille tulemuseks võivad olla väärtpaberite võõrandamise piirangud; c) erikontrolliõigusega väärtpaberite omanike andmed ja kõnealuste õiguste kirjeldus; d) mis tahes piirangud hääleõigusele, sealhulgas aktsionäridevahelised kokkulepped, mis on äriühingule teada ja mille tulemuseks võivad olla hääleõiguse piirangud; e) mitu häält andvaid aktsiaid omavate aktsionäride ja asjakohasel juhul selliste aktsionäride nimel hääleõigust kasutada võivate füüsilise või juriidilise isiku andmed. 2. Kui mitu häält andvate aktsiate omanikud või nende nimel hääleõigust kasutada võivad isikud või erikontrolliõigustega väärtpaberite omanikud on füüsilised isikud, tuleb nende isiku avalikustamiseks avalikustada üksnes nende nimed. Artikkel 7 Läbivaatamine Hiljemalt [viis aastat pärast jõustumist] esitab komisjon Euroopa Parlamendile ja nõukogule aruande käesoleva direktiivi rakendamise ja mõju kohta. Selleks esitavad liikmesriigid komisjonile hiljemalt [neli aastat pärast jõustumist] teabe eelkõige järgmise kohta: a) mitu häält andvate aktsiatega kauplemisele võetud äriühingute arv; b) sektor, kus punktis a osutatud äriühingud tegutsevad, ja nende vastav kapitalisatsioon emiteerimise ajal; c) investorikaitse meetmed, mida punktis a osutatud äriühingud kohaldavad seoses mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuridega. Artikkel 8 Ülevõtmine 1. Liikmesriigid jõustavad direktiivi täitmiseks vajalikud õigus- ja haldusnormid hiljemalt kaks aastat pärast käesoleva direktiivi jõustumise kuupäeva. Liikmesriigid teatavad nendest viivitamata komisjonile. Kui liikmesriigid need normid vastu võtavad, lisavad nad nende ametlikul avaldamisel nendesse või nende juurde viite käesolevale direktiivile. Sellise viitamise viisi näevad ette liikmesriigid. 2. Liikmesriigid edastavad komisjonile käesoleva direktiiviga reguleeritavas valdkonnas nende poolt vastu võetavate põhiliste siseriiklike õigusnormide teksti. Artikkel 9 Jõustumine Käesolev direktiiv jõustub kahekümnendal päeval pärast selle avaldamist Euroopa Liidu Teatajas . Artikkel 10 Adressaadid Käesolev direktiiv on adresseeritud liikmesriikidele. Brüssel, Euroopa Parlamendi nimel Nõukogu nimel president eesistuja [...] [...]
EXPLANATORY MEMORANDUM 1. CONTEXT OF THE PROPOSAL • Reasons for and objectives of the proposal This proposal is part of the Listing Act package, a set of measures to make public capital markets more attractive for EU companies and facilitate access to capital for small and medium-sized companies (SMEs). It is in line with the Capital Markets Union (CMU) core aim to improve access to market-based sources of financing for EU companies at each stage of their development, including for smaller companies. Listed companies often outpace privately owned companies in terms of annual revenue growth and job creation. By listing on public markets, companies can diversify their investor base, reduce their dependency on bank financing, gain easier access to additional equity capital and debt finance (through secondary offers), raise their public profile and increase brand recognition. Since the publication of the first CMU action plan in 2015, progress has been made to make it easier and cheaper for companies, in particular SMEs, to access public markets. In January 2018, the Markets in Financial Instruments Directive II (MiFID II) introduced a new category of multilateral trading facilities (MTFs), the SME growth markets, to incentivise SMEs to access capital markets . In 2019, new EU rules were put forward to cut red tape and reduce regulatory burden for companies listing on SME growth markets while preserving a high level of investor protection and market integrity . Nevertheless, despite the changes introduced, stakeholders continue to argue that further regulatory action is needed to streamline the listing process and make it more flexible for issuers. The new CMU action plan, adopted in September 2020, announced that ‘in order to promote and diversify small and innovative companies’ access to funding, the Commission will seek to simplify the listing rules for public markets’. Following up on this and building on Regulation (EU) 2019/2115, the Commission set up a Technical Expert Stakeholder Group (TESG) on SMEs that confirmed stakeholders’ concerns that further legislative action is needed to support listing of companies, especially of SMEs. In its final report of May 2021, the TESG made 12 recommendations to amend the listing framework both on regulated markets and SME growth markets . On 15 September 2021, President von der Leyen announced in her letter of intent addressed to the Parliament and the Presidency of the Council a legislative proposal to facilitate SMEs’ access to capital, which has been included in the 2022 Commission work programme . A company’s decision to list is a complex one and is influenced by a multitude of factors, many of which are outside the reach of regulators and therefore cannot be addressed directly by a legislative intervention. For instance, the features of the ecosystem that determine the cost of listing services, geopolitical instability, Brexit, COVID-19, central bank policy and inflation – have all had (and will continue to have) an impact on whether to list, when and where to list, and whether to remain listed in the EU. Regulatory requirements and the associated costs and burden, however, are also important factors in a company’s decision to list and remain listed. The Listing Act package presents a targeted set of measures aiming to: (i) reduce the regulatory burden where it is considered to be excessive (i.e. where regulation could contribute to investor protection/market integrity in a more cost-efficient manner for stakeholders); and (ii) increase the flexibility given under company law to companies’ founders/controlling shareholders to choose how to distribute voting rights after the admission to trading of shares. The regulatory framework applying to the listing process is multifaceted. Companies must comply with regulatory requirements before, during and after the initial public offering (IPO). This proposal focuses on the regulatory barriers that emerge at the pre-IPO phase and concerns the unequal opportunities of companies across the EU to choose the appropriate governance structures when listing. The proposed Directive is accompanied by two other legislative proposals: (i) a proposal for a Regulation amending the Prospectus Regulation , the Market Abuse Regulation (MAR) , (ii) the Markets in Financial Instruments Regulation (MiFIR) and (iii) a proposal for a Directive repealing the Listing Directive and amending MiFID II. Both proposals aim to streamline and clarify disclosure requirements applying to primary and secondary markets while maintaining an appropriate level of investor protection and market integrity. The proposed Directive repealing the Listing Directive and amending MiFID II also seeks to increase the low level of investment research on SMEs. One of the main issues that deters founders and families from deciding to go public (at the pre-IPO stage) is the fear of losing control over their company once it is listed. Listing entails diluting ownership, thus reducing founders and families’ control over important investments in and operating decisions of the company. Companies, in particular SMEs, may be more likely to list on public markets if controlling shareholders can retain decision-making power in the company after listing. This lets them continue to shape the business according to their strategic vision while enjoying the advantages linked to being a publicly listed company and raising enough funds that justify having gone through the listing process. This is particularly the case for smaller family-owned companies, start-ups, and businesses with long-term projects that require significant upfront costs. All these companies can run the risk of being overly exposed to fluctuations of public markets or the threat of a hostile takeover. These companies would also benefit the most from listing on an SME growth market – a category of MTFs designed specifically for SMEs and where they can benefit from less stringent regulatory requirements. Smaller companies may be in greater need of diversified funding than larger companies due to their typically riskier profile, reduced visibility vis-à-vis potential investors, inability to afford to list abroad as well as, in some cases, a greater need to scale up. Therefore, given that the access to public markets is particularly important for smaller and fast-growing companies, the focus of this proposal is on companies listing on SME growth markets. Multiple-vote share structures are an effective mechanism to allow companies’ owners to retain decision-making powers in a company while raising funds on public markets. These share structures permit a shareholder (or a group of shareholders) to hold a controlling stake in a company without having to make the proportionate economical investment required for the size of the stake, should all shares have the same voting power. Multiple-vote share structures typically include at least two distinct and separate classes of shares with a different number of voting rights attached to the shares belonging to each class. Multiple-vote share structures are only one among the existing control enhancing mechanisms, i.e. mechanisms generating a discrepancy in the relation between financial ownership and voting power with the result that a shareholder can increase its control without holding a proportional stake of equity. The study on the proportionality between ownership and control in Member States , published in 2007, showed that the available mechanisms to enhance/lock in control by leveraging voting power may also include, among others loyalty shares , non-voting shares , non-voting preference shares , and voting right ceilings . Nevertheless, being more rigid in their set-up, most of these alternative share structures constrain the amount of funds that can be raised at the IPO stage and through follow-on issuances. Furthermore, loyalty shares are an enhanced control mechanism that is designed specifically to foster long-term shareholding among investors and lead to a more stable, long-term oriented ownership rather than to increase the attractiveness of raising funds from the public. Since loyalty shares are typically associated with less additional voting rights than multiple-vote right shares for controlling shareholders and since they usually require a holding period before activating the enhanced voting rights, they are considered less attractive by founders and family-owned companies. This is supported by empirical evidence that has demonstrated that the introduction of loyalty shares in certain Member States has not increased the amount of companies that access public markets. By contrast, multiple-vote shares would allow founders to retain control, while selling a larger portion of their investment in the company thanks to the greater disassociation between economic interest and voting rights. The introduction of multiple-vote share structures in a company results in other shareholders (investors) having less decision-making power relative to their economic investments. This diminished voting power could lead to specific problems if not properly mitigated. Such problems could include, for example, shareholder entrenchment , the funnelling of company’s assets and, in general, the extraction of private benefits by the controlling shareholder, through for example related party transactions. Moreover, the diluting effect of multiple - vote shares may result in controlling shareholders blocking certain resolutions, including those aimed at sustainability goals, thus fostering the interests of the controlling shareholder rather than the long-term sustainable development of the company. However, these potential problems can be addressed by putting in place safeguards aimed at protecting minority shareholders and the interests of the company, such as a maximum voting ratio, sunset clauses and limitation to the use of the multiple - vote shares in certain cases, for example when it comes to sustainability matters. There is currently fragmentation in the EU as regards multiple-vote share structures, which leads to unequal opportunities for EU companies when deciding to list. Some Member States, such as Sweden or Denmark, have allowed multiple-vote shares since almost the beginning of their capital markets. In Sweden, the percentage of listed companies with these share structures has always remained above 40%, and in Finland and Denmark they represent the majority of publicly listed companies in terms of market capitalisation. In contrast, other Member States have banned multiple-vote shares. In some cases, the ban is limited to public companies, for instance in Germany and Belgium, while in others it applies to all companies, for instance in Austria and Croatia. The existing differences in national regimes on multiple - vote share structures create an uneven playing field for companies in different Member States. Entrepreneurs and companies from Member States, that prohibit multiple-vote share structures, are at a comparative disadvantage with companies from Member States that permit multiple-vote share structures . Entrepreneurs and companies looking to introduce multiple-vote share structures and benefit from the flexibility are faced with a choice of remaining private or moving to another Member State (or a non-EU country), thus restricting their choice of funding and increasing their cost of capital. This affects, in particular, SMEs and early-stage start-ups that lack resources to cover the additional costs associated with listing in another Member State or in a non-EU country. This proposal seeks to achieve a minimum harmonisation of national laws on multiple-vote share structures of companies listing on SME growth markets, while leaving sufficient flexibility to Member States for its implementation. While regulated markets are generally more suitable for larger and more mature companies, SME growth markets were largely designed for listing of smaller companies, whereby the regulatory treatment of SME growth markets takes the particularities of SMEs into account. Nevertheless, not all companies with securities listed on SME growth markets are SMEs. Companies other than SMEs generally have more liquid securities and hence their inclusion allows SME growth markets to generate higher trading fees to maintain profitability of their business model. Nevertheless, to ensure clarity for investors, all issuers on SME growth markets, irrespective of their size, are currently subject to the same rules. In line with this approach, this proposal introduces the possibility to adopt multiple-vote share structures for all companies seeking admission to trading of their shares on an SME growth market for the first time. This proposal provides for safeguards to ensure protection of minority shareholders and the interests of the company. Those safeguards require all Member States to ensure that any decision to adopt a multiple-vote share structure, or to modify that structure where there is an impact on voting rights, is taken by a qualified majority at the general shareholders’ meeting. The safeguards set out in this proposal also introduce a limitation on the voting weight of multiple-vote shares by introducing restrictions either on the design of the multiple - vote share structure or on the exercise of voting rights attached to multiple vote shares for the adoption of certain decisions. These safeguards are designed to protect the interest of minority shareholders and the interests of the company, while at the same time allowing sufficient flexibility to controlling shareholders so as to not disincentivise the use of multiple-vote share structures. Furthermore, these safeguards are largely in line with those already in existence in the legal systems of the Member States with well-functioning multiple-vote share structure regimes. Thus, those Member States would require minimum adjustments to their current legal systems. • Consistency with existing policy provisions in the policy area Multiple-vote share structures are currently exclusively regulated at national level. The proposed Directive is consistent with the objectives of existing EU legislation laying down requirements for public companies and coordinating national provisions in company law. This includes the Company Law Directive that aims to ensure minimum equivalent protection for both shareholders and creditors. It harmonises national provisions on certain aspects of company law, such as setting up public limited liability companies, share capital requirements and distributions to shareholders. The scope of the proposed Directive does not overlap with the scope of the Company Law Directive, which does not regulate the share structures of companies (including multiple-vote share structures). Instead, this matter is addressed in this proposal. Furthermore, by requiring Member States to put in place provisions to safeguard the interests of the company and of minority shareholders, the proposal is consistent with the policy objective pursued in Directive (EU) 2017/828 , including fostering the long-term sustainable development of companies and protecting the interests of the company and its minority shareholders in the case of related party transactions, despite the difference in scope of the two acts (the Directive concerns shareholder rights in companies admitted to trading on regulated markets, whereas this proposal concerns shareholder rights in companies admitted to trading on SME growth markets). Similarly, the proposed Directive does not overlap with the scope of the Takeover Bid Directive that lays down rules applicable to public companies, when such companies are the subject of takeover bids, in order to safeguard the interests of shareholders. Importantly, the Takeover Bid Directive only applies to companies admitted to trading on a regulated market and not to companies admitted to trading on an SME growth market, which are in the scope of this proposal. Nevertheless, transparency provisions in this proposal pursue similar objectives to those in the Takeover Bid Directive, focusing on a company’s share capital structure, shareholding structure as well as rights and obligations attached to the company’s securities. Lastly, the proposed Directive is in line with the provisions of MiFID II regulating SME growth markets. • Consistency with other Union policies The proposal is fully in line with the CMU core aim to make financing more accessible to EU companies and in particular to SMEs. It is consistent with a number of legislative and non-legislative actions taken by the Commission in the framework of the 2015 CMU Action Plan , 2017 Mid-term Review of the CMU Action Plan and 2020 CMU Action Plan. In order to support jobs and growth in the EU, facilitating access to finance for companies, especially SMEs, has been a key goal of the CMU from the outset. Since the publication of the CMU Action Plan in 2015, some targeted actions were taken to develop adequate sources of funding for SMEs through all their stages of development. In its Mid-term Review of the CMU Action Plan published in June 2017, the Commission chose to raise its level of ambition and strengthened its focus on the SMEs’ access to public markets. In May 2018, the Commission published a proposal to promote the use of SME growth markets aiming to reduce the administrative burden and the high compliance costs faced by SME growth market issuers while ensuring a high level of market integrity and investor protection; foster the liquidity of publicly listed SME shares to make these markets more attractive for investors, issuers and intermediaries; and facilitate the registration of MTFs as SME growth markets. The proposal to promote the use of SME growth markets was adopted in November 2019. Furthermore, following the COVID-19 crisis, the Commission published the Capital Markets Recovery Package , which comprised targeted amendments to capital markets and bank regulation, with the overarching aim to make it easier for capital markets to support EU businesses to recover from the COVID-19 crisis. The suggested changes to the capital market rules aimed in particular to alleviate regulatory burden and complexity for investment firms and issuers. This proposal follows up on the 2020 CMU Action Plan and its objective to make financing more accessible to EU companies (Action 2 ‘supporting access to public markets’). The proposal focuses on alleviating the regulatory requirements that can deter a company from deciding to list or to remain listed. Other factors that may deter issuers from listing, such as a narrow investor base and a more favourable tax treatment of debt over equity, are addressed by other ongoing and upcoming CMU initiatives that complement the amendments put forward in this proposal and should be analysed in conjunction with this initiative. These initiatives relate, for example, to (i) the creation of an EU Single Access Point (ESAP) that will tackle the lack of accessible and comparable data for investors, making companies more visible to investors, (ii) the centralisation of EU trading information in a consolidated tape for a more efficient public market trading landscape and price discovery, (ii) the introduction of a debt-equity bias reduction allowance (DEBRA) to make equity financing more attractive (and less costly) for companies. Furthermore, a series of the Commission initiatives will further strengthen the investor base for listed equity. The EU SME IPO Fund will play the role of an anchor investor to attract more private investment in SMEs’ public equity by partnering with institutional investors and investing in funds focused on SME issuers. The CRR and Solvency II reviews will increase the investor base for issuers by facilitating investments from banks and insurance companies in public (long-term) equity. This proposal is also in line with the New European Innovation Agenda published in 2022 , since it would make capital markets more attractive to company founders, without the need of having to relinquish control when listing in public markets. The proposal takes into account the evidence behind the opinion of the Fit for Future Platform on facilitating SMEs’ access to capital and in particular on simplification of the procedures for the admission to trading of securities of SMEs and other listing obligations. As this proposal will allow more SMEs to access more and more diversified funding through listing on SME growth markets, based on the most suitable corporate governance structure, it will also be in line with the objective of the SME relief package announced by President von der Leyen in the State of the Union speech in September 2022. Finally, the provisions of the proposal on safeguards also cater for the protection of the interests of the company against decisions creating risks for or resulting in adverse human rights, climate change and environmental consequences. The proposal is therefore in line with the Commission’s corporate governance policy objective of fostering sustainable and responsible corporate behaviour, and hence in line with the Commission proposal for the Directive on Corporate Sustainability Due Diligence , which aims at anchoring human rights and environmental considerations in companies’ corporate governance systems. 2. LEGAL BASIS, SUBSIDIARITY AND PROPORTIONALITY • Legal basis The proposal is based on Article 114 and Article 50 of the Treaty on the Functioning of the European Union (TFEU). Article 114 provides for adopting measures for the approximation of the provisions laid down by law, regulation or administrative action in Member States which have as their object the establishment and functioning of the internal market. Recourse to Article 114 is possible where disparities between national rules are such as to obstruct the fundamental freedoms or create distortions of competition and thus have a direct effect on the functioning of the internal market. The objective of the proposed Directive is to remove obstacles to the exercise of fundamental freedoms, such as the free movement of capital and freedom of establishment. These obstacles result from differences between national company laws across the EU, insofar as some Member States prevent their companies from accessing public markets through multiple-vote share structures. This restricts their access to capital and creates an obstacle to establishing a single market for capital in the EU. Article 50(1) TFEU and, in particular, Article 50(2)(g) provide for the EU’s power to act to attain freedom of establishment for a particular activity, in particular ‘by coordinating to the necessary extent the safeguards which, for the protection of the interests of members and others, are required by Member States of companies or forms within the meaning of the second paragraph of Article 54 with a view to making such safeguards equivalent throughout the Union’. The proposed Directive seeks to put in place coordination measures concerning the protection of interests of companies’ shareholders and other stakeholders to lower disparities between national rules and lower obstacles to the freedom of establishment. • Subsidiarity (for non-exclusive competence) Under Article 4 TFEU, EU action for completing the internal market has to be appraised in light of the subsidiarity principle set out in Article 5(3) of the Treaty on European Union (TEU). According to the principle of subsidiarity, action at EU level should be taken only when the objectives of the proposed action cannot be achieved sufficiently by Member States alone and thus require action at EU level. On multiple-vote shares, unless action is taken at the EU level, it is unlikely that Member States, which currently do not allow these share structures, would unilaterally and with no external incentive amend their rules in the near future. This is largely due to historical reasons, opposition from stakeholders in those countries and the fact that changing company law, which was developed over centuries, is often difficult. Any delays in introducing these structures throughout the EU would risk continuing to deprive smaller companies of funding opportunities in those Member States that ban multiple-vote shares. Finally, even if Member States decided to take action, the approaches could differ significantly, potentially leading to further fragmentation. • Proportionality The objective of the proposed Directive is to contribute to the proper functioning of the single market and remove obstacles to the exercise of fundamental freedoms, such as the free movement of capital and the freedom of establishment. These obstacles are caused by differences between national company law regimes on share structures and, in particular, the ability of a company to adopt a multiple-vote share structure. To achieve this objective, the proposal only sets out minimum harmonisation requirements and only in relation to the main principle of law on allowing for multiple-vote share structures, supplementing it with minimum safeguards necessary to protect minority shareholder interests and the interest of the company. Its scope is also limited to SME growth markets, in particular to cover SMEs that would benefit the most from such a measure. The proposed Directive leaves Member States sufficient flexibility to frame the provisions of the proposal within the national legal regime. It does so by supplementing the rules with additional measures, including safeguards for shareholders and the interests of the company, provided that they are in line with the objectives of this Directive, or allowing for multiple-vote share structures in situations outside the scope of this proposal. Therefore, in line with the principle of subsidiarity, as set out in Article 5 of the TEU, the proposed Directive does not go beyond what is necessary in order to achieve its objectives. • Choice of the instrument The integration of the EU single market in the area of company law, particularly share structures, can be best achieved by approximating laws through harmonisation through a directive. Using a directive respects Member States’ different legal cultures and company law systems and provides for sufficient flexibility in the transposition process to implement common minimum standards in a compatible way with those different systems. A recommendation would not be able to achieve the desired approximation objective in this policy area where wide differences in Member States’ binding legislation were identified. Furthermore, approximation through a regulation would not give enough flexibility to Member States to adapt to local conditions and keep the EU rules consistent with broader national company law. 3. RESULTS OF EX-POST EVALUATIONS, STAKEHOLDER CONSULTATIONS AND IMPACT ASSESSMENTS • Ex-post evaluations/fitness checks of existing legislation Not applicable. • Stakeholder consultations In recent years, the Commission’s continuous evaluations have focused on companies’, especially SMEs’, access to public markets. Issues relating to the regulatory burden on companies when accessing public markets were raised in the context of the CMU HLF, the TESG and the 2020 CMU action plan. The Commission also took into account extensive research on the topic carried out in the Oxera study . To obtain further evidence on these issues, a call for evidence as well as a public and a targeted consultation on the Listing Act were launched in November 2021. The consultations were open for 14 weeks (between 19 November 2021 and 25 February 2022). The Commission also organised two technical meetings/workshops with industry stakeholders in April 2022 to further refine the policy options under consideration. Furthermore, the Commission presented the proposal’s objective s to the European Securities Committee Expert Group on 15 October 2021, 17 May 2022 and 30 May 2022. A meeting was also organised with the coordinators of the Economic and Monetary Affairs Committee (ECON) of the European Parliament to present the proposal’s objectives on 17 May 2022. Finally, a meeting with the Company Law Expert Group was organised on 12 September 2022. Public and targeted consultations In the public and targeted consultations, respondents stressed that one of the key reasons for the wave of hi-tech, high growth issuers choosing to list in non-EU countries (such as the US or the UK) is the flexibility that these jurisdictions grant to issuers on multiple-vote shares . Similarly, some respondents highlighted that a number of EU companies have recently transferred their statutory seats from countries with limited possibilities for issuing multiple-vote shares (e.g. Italy, Germany and Spain) to the Netherlands, a country that adopted a permissible and flexible approach to multiple-vote share structures . Lastly, 64 % of respondents saw merit in stipulating in EU law that issuers across the EU may list on an EU trading venue based on the multiple-vote share structure. The majority of respondents to the consultation (83 %) considered that, where it is permitted, the use of multiple-vote shares has effectively encouraged more firms to seek listing on public markets. When asked about the impact that multiple-vote shares has on the attractiveness of a company for investors, most respondents to this question (predominantly issuers and exchanges) considered that the impact is either positive or neutral . These respondents noted that multiple-vote shares do not decrease investors’ appetite, provided that certain safeguards are in place, and highlighted that transparency is key to making sure investors can make fully informed investment decisions. Those respondents who viewed the attractiveness negatively (including two NCAs and some investor associations) expressed concerns about the disappearance of the ‘one share – one vote’ principle. One respondent noted, in particular, that multiple-vote share structures may undermine existing accountability mechanisms in corporate governance law, such as shareholders’ ability to elect directors, and lead to management entrenchment. However, even amongst respondents viewing the impact slightly negatively or negatively, some noted that multiple-vote shares are beneficial in certain situations (particularly for high-growth, innovative, founder-led companies looking to list). They noted that any changes put forward should strike an appropriate balance. This balance should cater for adequate governance protection, such as limiting the decisions that can be taken with additional voting rights, allow founder-led companies to raise funds on public market, and maintain the founder’s long-term vision for the company. The respondents thus highlighted that any flexibility on multiple-vote share structures should be approached in a way that safeguards governance standards (possibly through sunset clauses, non-transferability provisions, automatic cancellation/conversion on exit, etc.). Expert group recommendations The CMU HLF recommended that companies should have a choice to opt for a multiple-vote share structure when going public. The expert group noted that such structures would help companies avoid being taken over by larger companies, incentivise owners to maintain growth, and help foster a long-term outlook for the company while keeping listing an attractive funding option. However, they emphasised that this needs to be balanced against the fact that it prevents other shareholders from exercising their stewardship and governance responsibilities. The TESG fully supported this recommendation, arguing that it should be the prerogative of the issuers to decide whether or not to include a sunset clause or a maximum weighted voting ratio. Stakeholder meetings The two technical stakeholder workshops that the Commission organised did not generate significant input on the topic of multiple-vote shares. Some stakeholders (exchanges) clearly supported EU harmonisation as it would make listing more attractive. In contrast, other stakeholders (investors) believed that there is no need for such harmonisation, while noting that, if such an approach is considered, appropriate safeguards would be important. Meetings with the European Securities Committee Expert Group The Commission presented the possible way forwards on the Listing Act as part of the CMU project. Delegations participating in the discussion broadly supported the Commission’s objective of improving the attractiveness of EU public markets, while ensuring investor protection and market integrity. More specifically, 13 Member States that took the floor showed openness to considering a minimum harmonisation of multiple-vote share provisions in EU law. Meeting with the ECON coordinators in the European Parliament The MEP Coordinators that participated in the discussion welcomed the Commission’s proposed way forward on the Listing Act, acknowledging the problem with EU public markets. They stressed that the Commission needs to find a right balance to ensure that all companies, especially SMEs, can access public markets for funding, while at the same time ensuring adequate investor protection. Meeting with the Company Law Expert Group A Company Law Expert Group meeting took place to exchange views on the existing national multiple-vote share structures in some Member States. Several Member States took the floor to further substantiate their responses to the Commission survey (July-August 2022). • Collection and use of expertise The Commission collected a significant amount of data directly from securities exchanges, issuers and SME associations. Moreover, the TESG (in force between October 2020 and May 2021) provided some evidence as well as the input from the market. Furthermore, the Commission contracted out a Study on Primary and Secondary Equity Markets in the EU from Oxera in November 2020, which provided a very detailed overview of the market , also supported by data. Previously, the Commission contracted out a study on the proportionality between ownership and control in EU-listed companies, which concluded with the Report on the Proportionality Principle in the EU (published in 2007) . The conclusions of that report were recently confirmed in another study on minority shareholders protection, requested by the Commission and published in 2018. An impact assessment was conducted based on extensive qualitative and quantitative evidence from the public and targeted consultations on the Listing Act: making public capital markets more attractive for EU companies and facilitating access to capital for SMEs. Other sources used included extensive academic literature and research, particularly by examining jurisdictions that already have multiple-vote shares in place or that have recently adopted legislation allowing them. There was also extensive additional input from various industry associations. • Impact assessment This proposal is accompanied by an impact assessment that was submitted on 10 June 2022 to the Regulatory Scrutiny Board. It was approved by the Board – with reservations – on 8 July 2022. The Board requested to amend the draft impact assessment to clarify: (i) the articulation and consistency of the Listing Act initiative with other linked capital markets initiatives; (ii) the risks and limitations of the analysis and acknowledge unintended consequences; and (iii) the different views expressed by different categories of stakeholders on the problem definition, the options and their impact. The comments formulated by the Board were addressed and integrated in the final version of the impact assessment. The impact assessment analyses several policy options to make listings on EU capital markets more attractive through streamlined, clear and more flexible regulatory obligations in order to reduce the costs associated with raising capital on public markets for companies of all sizes. The impact assessment describes three drivers that explain the problems relating to the three stages of the listing cycle: the pre-IPO stage, the IPO process itself and the post-IPO stage. The driver that was identified as relevant to this proposed Directive relates to unequal opportunities for EU companies regarding governance structure when listing, due to different national rules on multiple-vote shares. The regulatory amendments set out in the options could not single-handedly address all the challenges faced by the EU public markets. However, together with other measures considered as part of a wider plan to improve companies’ access to public capital markets, the amendments aim to help reverse the current negative trend in the EU public markets. Without these regulatory improvements, EU public markets would continue to rely on the suboptimal regulatory framework for listing, which in turn would reduce the attractiveness of public markets. This would result in an economic cost for EU issuers, investors and the EU economy as a whole. The baseline scenario therefore includes no amendments to the legislative framework governing the rules for companies seeking to list or already listed. The preferred policy option for the pre-IPO stage envisages a minimum harmonisation of national laws governing multiple-vote share structures, while leaving discretion to Member States on how to frame it. Under this option, Member States currently banning multiple-vote share structures would have to amend their laws to allow for such governance structures. The option would not impose any additional far-reaching constraints on those Member States that currently have a flexible and well-functioning regime in place. This option would be effective in providing companies (established in Member States that currently ban multiple-vote share structures) with an incentive to list. By ensuring that companies can be admitted to trading in all Member States with multiple-vote share structures, the preferred option would allow founders and company owners to mitigate the loss of control, which is typically associated with listing. This, in turn, would open up new funding opportunities for those companies that would not otherwise consider listing. It would also generate substantial cost savings for those companies who currently need to list abroad to benefit from flexibility. Furthermore, multiple-vote shares would help founders (once listed) avoid short-term market pressures and focus on their long-term vision for the company. Under the preferred option, Member States would enjoy flexibility in setting safeguards and conditions around multiple-vote shares. However, they would need to ensure compliance with a few high-level principles and minimum safeguards set out at EU level. These include the need to ensure an adequate balance between the interests of founders and minority investor protection, as well as the protection of the interests of the company. As Member States would be required to take into account investors’ interests and the interests of the company when introducing these share structures in their national systems, this option would ensure investor protection. In addition, safeguards and conditions would be tailored to the particular characteristics of local markets, and the markets that already have multiple-vote share structures in place would retain their flexibility. Another option (not the preferred option) provides for a maximum harmonisation of multiple-vote shares by introducing a detailed set of rules, including on safeguards for minority investors and for the company, such as voting power limitation clauses, sunset clauses, clauses setting out limitation on the number of votes attached to a single share, all of which would seek to protect minority investors and the company from undue impact of these share structures. Furthermore, under this option, EU law could also prescribe who may hold multiple-vote shares, in which decisions the additional voting rights are taken into account and on which conditions (and whether) they can be transferred to a third party. This option would be quite prescriptive as all Member States would be obliged to implement the same rigid framework, including the same safeguards which would not allow flexibility to Member States that already have a well-functioning system in place. Therefore, the preferred option, while being effective, would also be more cost-efficient for stakeholders, specifically issuers: Member States that already have regimes on multiple-vote shares in place would not have to amend their rules and companies in those Member States would not have to adapt to a new regime and incur additional costs. A much more prescriptive alternative option (not the preferred option) is likely to lead to much higher (adjustment) costs for both Member States and issuers across the EU. While overall investors’ interests and the interests of the company may be better safeguarded at the EU level under the alternative option, it may be unfit for some Member States, where investors do not appear to be negatively affected under the current (flexible) multiple-vote share arrangements. The proposal is expected to have a direct economic impact in terms of increasing access to alternative sources of funding for EU companies. It is likely to lead to more incentives for issuers to list on public markets across Member States, where these structures are not allowed. Combined with other enhancing measures, it may hence lead to overall more public issuances in the EU, hence contributing in general to the growth of EU capital markets. As regards the environmental impacts, including do no significant harm and climate consistency check, this proposal is expected to have an indirect positive environmental impact as companies receiving funding from public markets may engage in the development and innovation of new environment-friendly technologies. Furthermore, the introduction of the specific safeguards should minimise an impact on the company arising from decisions that may result in adverse human rights, climate and environmental consequences. This proposal would also be conducive to the development of more open and more competitive capital markets, benefiting in particular faster-growing companies in innovative and research-intense sectors that tend to have higher capital needs. A better access to finance will allow these companies to grow at a more rapid pace and allocate more financial resources to R&D programmes that can contribute to the European Green Deal objectives. The proposal may lead to an indirect positive social impact, provided that the preferred option achieves the objective of contributing to easing companies’ access to public markets whereby they would now be able to benefit from a more diversified and larger pool of funding sources, allowing to engage in social innovation and employ more people. As the initiative targets in particular SMEs (with some measures directly addressed at them), the (indirect) impact on employment is likely to be particularly relevant. Today, SMEs in the EU provide for employment of around 100 million people, account for more than half of the EU GDP and play a key role in adding value in every sector of the economy . Importantly, they make up 99.8 % of EU companies . Provided with a better-tailored and wider access to financing, these companies will now be able to grow at a faster pace, with positive implications for employment across the EU. As such, it is expected that the measures, as part of a wider package to facilitate SMEs’ access to capital market finance, will positively impact the EU labour market and increase economic cohesion. This proposal is likely to have an indirect positive impact on digitalisation, by providing wider and more diversified sources of funding for capital-intense projects and companies, including those focusing on digitalisation and innovation. The impact assessment concludes that the proposed ‘package’ of measures will contribute to the overarching CMU goal of facilitating access to capital markets for companies. This package of measures will support companies listed on EU trading venues, by reducing their administrative burden and by enabling improved liquidity. However, the impact assessment also underlines that the regulatory measures included in this initiative would not, on their own, necessarily lead to an increased number of public listings in the EU, the latter being dependent on many different factors. • Regulatory fitness and simplification No administrative cost impacts related to the ‘one in, one out’ approach have been identified, even though some adjustment costs are expected to arise from this initiative. Minimum direct adjustments costs for companies may arise so as to ensure that a listing is structured in accordance with the new rules and more specifically, with the investor protection safeguards in place. • Fundamental rights This proposal respects fundamental rights and freedoms laid down in the Charter of the Fundamental Rights of the European Union. The free movement of persons, services and establishment constituting one of the basic rights and freedoms protected by the Treaty on the European Union and the Treaty on the Functioning of the European Union is relevant for this initiative. The proposal affects the right to privacy and protection of personal data of certain shareholders and persons exercising voting rights in the company, as well as holders of securities with special control rights. The provision requiring disclosure of the identity of those shareholders and persons aims at strengthening investor confidence and facilitating informed investment decision-making, thereby enhancing both investor protection and market efficiency. Since the investor can be any member of general public, this information should be publicly available. The provision does not go beyond what is necessary to protect the interests of investors to make well-informed decisions and to guarantee investors’ trust. Furthermore, the proposal requires disclosure of personal data only in relation to those shareholders and persons that have significant decision making power or may otherwise exercise control rights in the company. In the absence of such disclosure, investors would not be able to take fully-informed investment decisions. 4. BUDGETARY IMPLICATIONS This initiative is not expected to have any noteworthy impact on the EU budget. 5. OTHER ELEMENTS • Implementation plans and monitoring, evaluation and reporting arrangements An evaluation is envisaged 5 years after the implementation of the measure and according to the Commission’s better regulation Guidelines. The objective of the evaluation will be to assess, among other things, how effective and efficient the Directive has been in achieving the policy objectives and to decide whether new measures or amendments are needed. Member States shall provide the Commission with the information necessary for the preparation of that evaluation. • Detailed explanation of the specific provisions of the proposal Article 1 sets out the subject matter. Article 1, in particular, sets out that this Directive only concerns the adoption of multiple-vote share structures by companies seeking listing on an SME growth market in one or more Member States for the first time. Article 2 sets out the definitions used in this Directive, including ‘company’, ‘multiple-vote share structures’, ‘multiple-vote shares’ and ‘SME growth market’. Article 3 clarifies that this Directive is a minimum harmonisation Directive and that Member States may adopt or retain national provisions that allow companies to adopt multiple-vote share structures in situations not covered by this Directive. Article 4 lays down the principle that Member States must ensure that companies may adopt multiple-vote share structures when they seek admission to trading of their shares on an SME growth market for the first time. Article 4 also ensures that Member States leave flexibility to companies to adopt multiple-vote share structures before seeking the admission of their shares to trading. In those cases, Member States have a possibility to set out that the enhanced voting rights associated to multiple vote shares, can only be used after the admission to trading has occurred. Article 5 sets out the obligation for Member States to ensure the fair and equal treatment of shareholders and provide for the adequate protection of the interests of the company and of the shareholders that do not hold multiple-vote shares by introducing appropriate safeguards. For this purpose, Article 5 provides for a minimum level of harmonisation in relation to safeguards by requiring Member States to include certain safeguards listed in the Article. Article 5 also lists additional safeguards that Member States may consider to that end. Article 6 sets out disclosure requirements for companies that adopted multiple-vote share structures that apply both at the point of admission to trading of the company’s shares and then recurrently on an annual basis. This includes information relating to the structure of the company’s share capital, the characteristics of the multiple-vote shares as well as the presence of other control-enhancing mechanisms in the company. Article 7 contains a provision on the review of this Directive. Article 8 contains provisions on the transposition of the Directive. Article 9 includes the date as of when this Directive enters into force. Article 10 sets out the addressees of this Directive. 2022/0406 (COD) Proposal for a DIRECTIVE OF THE EUROPEAN PARLIAMENT AND OF THE COUNCIL on multiple-vote share structures in companies that seek the admission to trading of their shares on an SME growth market (Text with EEA relevance) THE EUROPEAN PARLIAMENT AND THE COUNCIL OF THE EUROPEAN UNION, Having regard to the Treaty on the Functioning of the European Union, and in particular Article 50(1) and Article 50(2), point (g) and Article 114 thereof, Having regard to the proposal from the European Commission, After transmission of the draft legislative act to the national Parliaments, Having regard to the opinion of the European Economic and Social Committee , Acting in accordance with the ordinary legislative procedure, Whereas: (1) To reinforce the attractiveness of SME growth markets and to reduce inequalities for companies seeking admission to trading in the single market, it is necessary to address obstacles to the access to such markets that stem from regulatory barriers. Companies should be able to choose governance structures that suit best their development stage, including by enabling controlling shareholders of those companies to retain control of the business after accessing SME growth markets, while enjoying the benefits associated to trading on those markets, as long as the rights of minority shareholders continue to be safeguarded. (2) Fear of losing control over a company constitutes one of the main deterrents for controlling shareholders to access SME growth markets. Admission to trading usually entails dilution of ownership for controlling shareholders, thus reducing their influence over important investment and operating decisions in the company. Maintaining control of the company may in particular be important for start-ups and companies with long-term projects that require significant upfront costs, because they may wish to pursue their vision without becoming too exposed to market fluctuations. (3) Multiple-vote share structures are an effective mechanism to enable controlling shareholders to retain decision-making power in a company, while raising funds from the public. Multiple-vote share structures are a form of a control enhancement mechanism involving at least two distinct classes of shares with a different number of voting rights. Under such structures, at least one of the classes of shares has a lower voting value than another class (or classes) of shares with voting rights. The share carrying the superior amount of votes is a multiple-vote share. (4) There are other control enhancing mechanisms that allow leveraging voting power, apart from multiple-vote share structures. Such mechanisms may include non-voting shares, non-voting preference shares and voting right ceilings. However, those alternative control enhancing mechanisms, being more rigid in their set-up, are liable to constrain the amount of capital that a company can raise at the point of admission to trading on SME growth markets due to the lower disassociation between economic and voting rights. (5) Loyalty shares, like multiple-vote shares, confer superior voting rights to a shareholder. A shareholder may obtain additional voting rights attached to loyalty shares, holding the share for the designated time and complying with certain conditions. Loyalty shares are control-enhancing mechanisms that are designed to foster a more stable, long-term oriented ownership among shareholders rather than to increase the attractiveness of raising funds from the public. It is therefore not appropriate to include loyalty shares in the scope of this Directive. (6) There are substantial differences between national provisions on multiple-vote shares across Member States. Some Member States allow multiple-vote share structures, while others ban them. In some Member States, the ban on multiple-vote shares is limited to public companies, while in others it applies to all companies. The differences in national regimes create barriers to the free movement of capital within the internal market. Moreover, the regulatory fragmentation creates an uneven playing field for companies in different Member States. Companies in a Member State that bans multiple-vote share structures have to move to another Member State or even outside the Union if they seek admission to trading with multiple-vote shares, and hence face higher costs. In some cases, because of those higher costs, companies may decide against raising funds from the public, which may limit their funding opportunities. Such considerations are particularly relevant for SMEs and start-ups that lack financial resources to cover those costs. (7) Member States should provide companies with the possibility to adopt multiple-vote share structures to allow them to seek admission to trading on a SME growth market without their controlling shareholders having to relinquish control. While admission to trading on regulated markets is more suitable for larger and more mature companies, SME growth markets are generally more appropriate for SMEs. SME growth markets were originally designed as SME dedicated trading venues with a regulatory treatment that takes the particularities of SMEs into account. Not all companies with securities listed on SME growth markets are, however, SMEs. Directive 2014/65/EU of the European Parliament and of the Council requires that SMEs constitute at least 50 % of the issuers of financial instruments admitted to trading on SME growth markets. Companies other than SMEs generally have more liquid securities and hence their admission to SME growth markets enables those markets to generate higher trading fees to maintain profitability of their business model. Nevertheless, to ensure clarity for investors, all issuers on SME growth markets, irrespective of their size, are currently subject to the same rules. It is therefore appropriate that the introduction of the right to adopt multiple-vote share structures applies to all companies seeking admission of their shares on an SME growth market for the first time. (8) Member States should be able to introduce, or maintain in force, national provisions that allow companies to adopt these structures for purposes other than the first time admission to trading of shares on a SME growth market. That includes allowing companies to adopt multiple-vote shares when already admitted to trading, when seeking admission on a Multilateral Trading Facility that is not registered as SME growth market or on a regulated market, or ensuring that private companies can adopt multiple-vote shares, regardless of whether they intend to request admission to trading of their shares. This may also include cases whereby companies transfer from an SME growth market to a regulated market, while retaining multiple-vote shares. (9) Companies may adopt multiple-vote share structures through a new issuance of shares or through another type of corporate transaction, such as the conversion of already issued shares. Companies should have the flexibility to choose the most appropriate type of corporate transaction to adopt multiple vote share structures in compliance with national law. Furthermore, companies should also have the flexibility as to the timing of the adoption of multiple-vote share structures, provided they do so to seek a first time admission of shares to trading on a SME growth market. Member States should not prevent companies from adopting multiple-vote share structures at a point prior to the moment of the admission of shares to trading. Member States should, however, be allowed to lay down that the exercise of the enhanced voting rights, which represent additional voting rights attached to multiple-vote shares compared to voting rights of shares of other classes, is conditional upon the admission to trading of shares on an SME growth market in one or more Member States. In that case and until the admission to trading, multiple-vote shares should have the same voting rights as other classes of shares in the company. That would ensure that multiple vote shares specifically promote a first-time admission to trading on SME growth markets. (10) Due to a diminished voting power of non-controlling shareholders in the company relative to their investments, multiple-vote share structures may provide controlling shareholders of that company with perpetual control and thereby lead to controlling shareholder entrenchment. That may increase the risk that controlling shareholders extract private benefits from control. To address those risks, the adoption of multiple - vote share structures should be subject to safeguards to protect minority shareholders. (11) Member States that allow multiple-vote shares provide for safeguards to protect minority shareholders and the interests of the company. However, the existing safeguards vary between Member States due to national specificities and diverging company law systems. Having regard to the objectives of the internal market as set out in particular in Article 50(2), point (g) of the Treaty on the functioning of the European Union, Member States should ensure a coordinated approach in their national laws on multiple-vote share structures with respect to the protection of the interests of minority shareholders and of the company. This includes protection against decisions creating risks for or resulting in adverse human rights, climate change, and environmental consequences. Under that coordinated approach, all Member States should ensure that any decision to adopt a multiple-vote share structure, or to modify that structure where there is an impact on voting rights, is taken by a qualified majority at the general shareholders’ meeting. Furthermore, Member States should limit the voting weight of multiple-vote shares by introducing restrictions either on the design of the multiple - vote share structure or on the exercise of voting rights attached to multiple - vote shares for the adoption of certain decisions. The restriction on the exercise of voting rights may be implemented by requiring that an approval by qualified majority necessitates both a qualified majority of the votes cast at the general meeting of shareholders and of the share capital represented at the general meeting of shareholders. (12) Member States should be given discretion to introduce additional safeguards, where needed, to ensure adequate protection of minority shareholders’ interests and the interest of the company. Member States should assess the appropriateness of additional safeguards in light of their effectiveness in protecting the interests of minority shareholders and of the company, while ensuring that such safeguards do not defeat the purpose of multiple-vote share structures, i.e. the possibility for a company’s controlling shareholders to influence important decisions, including the appointment of directors. (13) The disclosure of accurate, comprehensive and timely information about issuers strengthens investor confidence and allows for informed investment decision-making. Such informed investment decision-making enhances both investor protection and market efficiency. Member States should therefore require companies with multiple-vote share structures to publish detailed information on their share structure and corporate governance system at the moment of the admission to trading, as well as periodically in the annual financial report. Such information should mention whether there are any limitations on the holding of securities, including whether any transfer of securities requires the approval either of the company, or of other holders of securities. It should also mention whether there are any restrictions on voting rights, including limitations of the voting rights of holders of a given percentage or number of votes, deadlines for exercising voting rights, or systems whereby the financial rights attached to securities are separated from the holding of securities. Furthermore, those companies should disclose the identity of holders of multiple-vote shares as well as of the natural persons entitled to exercise voting rights on their behalf and of persons exercising special control rights to provide investors, as members of general public, with transparency on ultimate ownership and de facto influence on the company. This would allow investors to make informed decisions and thereby strengthen their confidence in well-functioning capital markets. (14) Since the objectives of this Directive, namely to increase funding options for businesses and make SME growth markets more attractive, cannot be sufficiently and timely achieved by Member States but can rather, by reason of the scale and effects of the measures, be more effectively and expeditiously achieved at Union level, the Union may adopt measures, in accordance with the principle of subsidiarity as set out in Article 5 of the Treaty on the European Union. In accordance with the principle of proportionality, as set out in that Article, this Directive does not go beyond what is necessary in order to achieve those objectives. (15) To take account of market developments and developments in other areas of Union law or Member States’ experiences with the implementation of this Directive, the Commission should review this Directive 5 years following the date of transposition. (16) In accordance with the Joint Political Declaration of 28 September 2011 of Member States and the Commission on explanatory documents , Member States have undertaken to accompany, in justified cases, the notification of their transposition measures with one or more documents explaining the relationship between the components of a directive and the corresponding parts of national transposition instruments. With regard to this Directive, the legislator considers the transmission of such documents to be justified. (17) The European Data Protection Supervisor was consulted in accordance with Article 42(1) of Regulation (EU) 2018/1725 of the European Parliament and of the Council and delivered an opinion on [XX XX 2022/2023] HAVE ADOPTED THIS DIRECTIVE: Article 1 Subject Matter This Directive lays down common rules on multiple-vote share structures in companies that seek the admission to trading of their shares on an SME growth market in one or more Member States and that do not have shares already admitted to trading on any trading venue. Article 2 Definitions For the purposes of this Directive, the following definitions shall apply: (a) ‘company’ means a legal entity incorporated as one of the types of companies listed in Annex I to Directive (EU) 2017/1132; (b) ‘multiple-vote shares’ means shares belonging to a distinct and separate class and that carry higher voting rights than another class of shares with voting rights on matters to be decided at the general meeting of shareholders; (c) ‘multiple-vote share structure’ means the share structure of a company that contains at least one class of multiple-vote shares; (d) ‘trading venue’ means a trading venue as defined in Article 4(1), point 24, of Directive 2014/65/EU; (e) ‘SME growth market’ means an SME growth market as defined in Article 4(1), point (12) of Directive 2014/65/EU; (f) ‘weighted voting ratio’ means the ratio of votes attached to multiple-vote shares to votes attached to shares with the least voting rights. Article 3 Introduction or maintenance of national provisions on multiple-vote shares Member States may introduce or maintain in force national provisions that allow companies to adopt multiple-vote share structures in situations not covered by this Directive. Article 4 Adoption of multiple-vote share structures 1. Member States shall ensure that companies that do not have shares that are admitted to trading on a trading venue have the right to adopt multiple-vote share structures for the admission to trading of shares on an SME growth market in one or more Member States. Member States shall not prevent the admission to trading of shares of a company on an SME growth market on the ground that the company has adopted a multiple-vote share structure. 2. The right referred to in paragraph 1 encompasses the right to adopt multiple-vote share structures in time prior to seeking the admission to trading of shares on an SME growth market. 3. Member States may make the exercise of the enhanced voting rights attached to the multiple-vote shares conditional upon the admission to trading of shares on an SME growth market in one or more Member States. Article 5 Safeguards for fair and non-discriminatory treatment of shareholders of a company 1. Member States shall ensure fair and non-discriminatory treatment of shareholders, as well as adequate protection of the interests of the shareholders who do not hold multiple-vote shares and of the company through appropriate safeguards. To that effect, Member States shall do all of the following: (a) ensure that a company’s decision to adopt a multiple-vote share structure and any subsequent decision to modify a multiple-vote share structure that affects voting rights are taken by the general shareholders’ meeting of that company and are approved by a qualified majority as specified in national law . For the purposes of this point , where there are several classes of shares, such decisions shall also be subject to a separate vote for each class of shareholders whose rights are affected ; ( b ) limit the voting weight of multiple-vote shares on the exercise of other shareholders’ rights, in particular during general meetings, by introducing either of the following: (i) a maximum weighted voting ratio and a requirement on the maximum percentage of the outstanding share capital that the total amount of multiple-vote shares can represent; (ii) a restriction on the exercise of the enhanced voting rights attached to multiple-vote shares for voting on matters to be decided at the general meeting of shareholders and that require the approval by a qualified majority. 2. Member States may provide for further safeguards to ensure adequate protection of shareholders and of the interests of the company. Those safeguards may include in particular: (a) a provision to avoid that the enhanced voting rights attached to multiple-vote shares are transferred to third parties or continue to exist upon the death, incapacitation or retirement of the original holder of multiple-vote shares (transfer-based sunset clause); (b) a provision to avoid that the enhanced voting rights attached to multiple-vote shares continue to exist after a designated period of time (time-based sunset clause); (c) a provision to avoid that the enhanced voting rights attached to multiple-vote shares continue to exist upon the occurrence of a specified event (event-based sunset clause); (d) a requirement to ensure that the enhanced voting rights cannot be used to block the adoption of decisions by the general shareholders’ meeting aiming at preventing, reducing or eliminating adverse impacts on human rights and the environment related to the company’s operations. Article 6 Transparency 1. Member States shall ensure that companies with multiple-vote share structures whose shares are traded or are to be traded on an SME growth market make publicly available, in the [ EU Growth issuance document referred to in Article 15a ] of Regulation (EU) 2017/1129 of the European Parliament and of the Council or in the admission document referred to in Article 33(3), point (c), of Directive (EU) 2014/65/EU and in the company’s annual financial report referred to in Article 78(2), point (g), of Commission Delegated Regulation (EU) 2017/565 , detailed information on all of the following: (a) the structure of their capital, including securities which are not admitted to trading on an SME growth market in a Member State, with an indication of the different classes of shares and, for each class of shares, the rights and obligations attached to that class and the percentage of total share capital and total voting rights that such class represents; (b) any restrictions on the transfer of securities, including any agreements between shareholders which are known to the company that could result in restrictions on the transfer of securities; (c) the identity of holders of any securities with special control rights and a description of those rights; (d) any restrictions on voting rights, including any agreements between shareholders which are known to the company that could result in restrictions on voting rights; (e) the identity of the shareholders holding multiple-vote shares and of the natural person or legal entity entitled to exercise voting rights on behalf of such shareholders, where applicable. 2. Where the holders of multiple-vote shares or the persons entitled to exercise voting rights on their behalf or the holders of securities with special control rights are natural persons, the disclosure of their identity shall require only the disclosure of their names. Article 7 Review By [five years after the entry into force], the Commission shall submit a report to the European Parliament and the Council on the implementation and effects of this Directive. To that effect by [four years after the entry into force], Member States shall provide the Commission with information in particular on the following: (a) the number of companies admitted to trading with multiple-vote shares; (b) the sector in which the companies referred to in point (a) are active and the respective capitalisation at the moment of issuance; (c) the investor protection safeguard applied by the companies referred to in point (a) with respect to multiple-vote share structures; Article 8 Transposition 1. Member States shall bring into force the law, regulations and administrative provisions necessary to comply with this Directive by 2 years after the date of entry into force of this Directive. They shall immediately inform the Commission thereof. When Member States adopt those measures, they shall contain a reference to this Directive or be accompanied by such a reference on the occasion of their official publication. The methods of making such reference shall be laid down by Member States. 2. Member States shall communicate to the Commission the text of the main provisions of national law which they adopt in the field covered by this Directive. Article 9 Entry into force This Directive shall enter into force on the twentieth day following that of its publication in the Official Journal of the European Union. Article 10 Addressees This Directive is addressed to the Member States. Done at Brussels, For the European Parliament For the Council The President The President [...] [...]
Resolutsiooni liik: Riigikantselei resolutsioon
Viide: Justiitsministeerium / / ; Riigikantselei / / 2-5/23-00234
Resolutsiooni teema: Direktiiv mitme hääleõigusega aktsiate kohta
Adressaat: Justiitsministeerium
Ülesanne: Tulenevalt Riigikogu kodu- ja töökorra seaduse § 152` lg 1 p 2 ning Vabariigi
Valitsuse reglemendi § 3 lg 4 palun valmistada ette Vabariigi Valitsuse seisukoha ja otsuse
eelnõu järgneva algatuse kohta, kaasates seejuures olulisi huvigruppe ja osapooli:
- Ettepanek: EUROOPA PARLAMENDI JA NÕUKOGU DIREKTIIV
mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuride kohta äriühingutes, kes taotlevad oma aktsiate
kauplemisele võtmist VKEde kasvuturul, COM(2022) 761.
EISi toimiku nr: 22-0780
Tähtaeg: 13.03.2023
Adressaat: Majandus- ja Kommunikatsiooniministeerium, Rahandusministeerium
Ülesanne: Palun esitada oma sisend Justiitsministeeriumile seisukohtade kujundamiseks antud
eelnõu kohta (eelnõude infosüsteemi (EIS) kaudu).
Tähtaeg: 03.03.2023
Lisainfo: Eelnõu on kavas arutada valitsuse 23.03.2023 istungil ja Vabariigi Valitsuse
reglemendi § 6 lg 6 kohaselt sellele eelneval nädalal (15.03.2023) EL koordinatsioonikogus.
Esialgsed materjalid EL koordinatsioonikoguks palume esitada hiljemalt 13.03.2023.
Kinnitaja: Katrin Juhandi, Euroopa Liidu asjade direktori asetäitja
Kinnitamise kuupäev: 03.02.2023
Resolutsiooni koostaja: Elen Nurme
[email protected], 693 5201
Eelnõude infosüsteemis (EIS) on antud täitmiseks ülesanne.
Eelnõu toimik: 12.11.1/22-0780 - COM(2022) 761 Ettepanek: EUROOPA PARLAMENDI JA NÕUKOGU DIREKTIIV mitu häält andvate aktsiatega aktsiastruktuuride kohta äriühingutes, kes taotlevad oma aktsiate kauplemisele võtmist VKEde kasvuturul
Arvamuse andmine eelnõu kohta Justiitsministeeriumile vastavalt Riigikantselei 03.02.2023 resolutsioonile.
Osapooled: Majandus- ja Kommunikatsiooniministeerium; Rahandusministeerium
Tähtaeg: 03.03.2023 23:59
Link eelnõu toimiku vaatele: https://eelnoud.valitsus.ee/main/mount/docList/6d5c96b5-6ae5-4d21-896a-2a2a5545e9b5
Link menetlusetapile: https://eelnoud.valitsus.ee/main/mount/docList/6d5c96b5-6ae5-4d21-896a-2a2a5545e9b5?activity=2
Eelnõude infosüsteem (EIS)
https://eelnoud.valitsus.ee/main
Proposal for a DIRECTIVE OF THE EUROPEAN PARLIAMENT AND OF THE COUNCIL
on multiple-vote share structures in companies that seek the admission to trading of their
ANDMED Nimetus shares on an SME growth market (EUROOPA PARLAMENDI JA NÕUKOGU
ALGATUSE
KOHTA DIREKTIIV mitme hääleõigusega aktsiate kohta seoses väikese ja keskmise suurusega
ettevõtete kasvuturuga)
Eelnõu nr COM(2022) 761 Esitamise kuupäev: 07.12.2022 Menetluskord EL-is: tavamenetlus
RKKTS § 1521 lg 1
1. p1
- algatuse/teatise reguleerimisala nõuab seaduse või Riigikogu otsuse vastuvõtmist, muutmist või kehtetuks tunnistamist
SEISUKOHA 2. RKKTS § 1521 lg 1
- algatuse/ vastuvõtmisega või teatises toodud meetmete rakendamisega kaasneb oluline majanduslik , sotsiaalne või muu mõju
VALITSUSSE p2
TOOMISE ALUS 3. RKKTS § 1521 lg 2 - Euroopa Liidu asjade komisjoni või väliskomisjoni nõue
4. VVS § 201 lg 1 - algatuse/teatise reguleerimisala nõuab VV pädevusse kuuluva otsuse vastuvõtmist (määruse vastuvõtmine, muutmine, tühistamine)
5. VVS § 201 lg 2 - seisukoha võtmist algatuse/teatise osas peab oluliseks peaminister või minister (on poliitiliselt oluline või tundlik (Eestis või EL-is))
VALITSUSELE
Kuupäev
15.03 KOK, 23.03 EL menetluse
ESITAMINE VV ajakava
RM, MKM (sisendi
SISERIIKLIK Vastutav Kaasatud Sotsiaalpartnerid, Kaasata kõik asjasse puutuvad
MENETLUS min JM ministeeriumid andmise tähtaeg huvigrupid partnerid ja huvigrupid
03.03)
EELNÕU ÜLEVAADE
KOKKUV Direktiivi eelnõu käsitleb mitme hääleõigusega aktsiastruktuure ettevõtetes, kes soovivad oma
ÕTE aktsiatega kauplemist väikese ja keskmise suurusega ettevõtete kasvuturul. See on osa komisjoni
EELÕU meetmete kogumist, mille eesmärk on lihtsustada ja parandada noteerimisreegleid, eelkõige
SISUST väikese ja keskmise suurusega ettevõtete jaoks, ilma et see kahjustaks investorite kaitset ja turu
JA terviklikkust. Komisjon on leidnud, et paljude ELi ettevõtete arvates on börsil noteerimine liiga
EESMÄR keeruline ja koormav. Selle ettepaneku eesmärk on võimaldada ettevõtetel kasutada väikese ja
KIDEST keskmise suurusega ettevõtete kasvuturgudel esmakordsel noteerimisel mitme hääleõigusega
aktsiaid, mis võimaldab omanikel hoida kontrolli all oma nägemust oma ettevõttest sel ajal, kui see
muutub börsil avalikult noteerituks.
ONVÕIMALIKUD
SOTS-MAJ. MÕJUD
VÕIMALIKUD
ÕIGUSLIKUD
MUUDATUSED
MÕJU EELARVELE
KOMMENTAARID
SEISUKOHAD
EESTI
SEISUKOHT
TEISTE RIIKIDE
SEISUKOHAD
KOMMENTAARID
1/1 Alustatud: 02/02/2023 Muudetud: 03.02.2023